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欧元区增速或已过其周期性峰值

 

近期欧元区公布了最新PMI数据,欧元区5月制造业PMI再度下跌,刷新15个月新低;服务业PMI也有下降且同样不及预期。疲弱的5月PMI数据预示主要经济指标在5月和接下来的短期内整体或有走弱。欧元区经济动能今年以来持续放缓,放缓本身不令人意外。令人意外的是,经济增长放缓比预期的来的早些。

我们认为,近几月欧元区经济放缓的主要原因在于去年4季度2.7%的GDP同比增长,远高于1.5%的潜在增速,高速增长难以持续,5月持续走弱的欧元区PMI或是确认欧元区经济增长周期性峰值已经过去。寒冷天气以及德法罢工,这些短期冲击也给欧元区经济在过去几个月带来暂时的拖累。

前瞻的看,我们预期欧元区增长趋势会有所放缓,其较大的、正的产出缺口(large positive output gap)将收窄。主要的挑战在于,欧元区退出量化宽松带来的金融条件的收紧,过去一年多欧元的持续升值也将会对出口带来滞后的压力,以及中美贸易新政策可能造成对欧洲出口的负面影响。需要强调的是,虽然持续回落,欧元区PMI仍处于较高的水平;最新的花旗经济意外指数也已经显示出触底回升的迹象。我们对欧洲经济并不悲观,预期2018年全年欧元区GDP或略高于2%,低于2017年的2.4% 。

图1:欧元区制造业PMI近期连续下跌

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数据来源:Wind,宜信财富

在5月初的经济合作与发展组织(OECD)会议上,欧洲央行首席经济学家Peter Praet 表示欧央行计划用6周时间来评估今年欧元区经济增长放缓的原因,6周的时间节点正好对应于下一次欧央行议息会议(6月14日)。至于欧元区今年以来经济放缓的原因,当前市场观察者主要侧重以下几个主要观点,我们一一进行分析:

§ 观点一:3月寒冷天气影响。

一些经济学家认为,北欧国家今年3月份异常的寒冷天气和大雪对经济增长产生了一定影响,但这个观点不太能站住脚。欧洲各国已经陆续公布一季度GDP数据,经过季调后的同比增速依然普遍放缓,说明季节性因素并不是主要原因。

§ 观点二:德法罢工潮影响。

自2月以来,德国和法国确实爆发了一股罢工潮,铁路、航空、公务员、养老院工作人员等多个行业轮番上阵,罢工主要针对的是长期不变的薪水和政府计划削减公职人员等政策。长时间的罢工确实会对经济尤其是零售业产生明显的拖累。在欧元区PMI分类数据中,零售业的PMI下跌幅度远大于制造业PMI和综合PMI。

由于罢工主要发生在法国和德国,所以这两国经济下滑幅度理应更大。从一季度的数据来看,德国GDP同比增速从去年四季度的2.9%下跌至2.3%,下滑幅度达到20%;法国GDP同比从2.6%下跌至2.1%,跌幅为24%;同时期的欧元区19国整体GDP同比增速从2.8%下跌至2.5%,跌幅为10%,意大利跌幅为12%,英国为16%。数据确实证明了德法经济放缓得更快,同时,没有罢工的欧元区国家以及正在脱欧的英国经济也出现了明显的放缓,意味着,罢工有一定负面作用,但还有其它更根本的因素在影响欧元区整体经济。

§ 观点三:零售业整体疲弱。

欧元区零售销售同比增速从2017年11月3.7%高位一路下滑,今年3月已经下跌至0.8%,为近3年较低水平。 欧元区4月零售业PMI下跌幅度最大,已经下跌至48.6,这是一年多以来该指数首次下跌至50以下,进入收缩区间。零售业的不景气与信心指数的表现一致,欧元区零售信心指数在4月已经下跌至0以下,而工业、服务业的信心指数都还维持在0上高位。

零售业的长期表现取决于消费者的购买能力和意愿,本轮欧元区经济复苏的主要原因之一就是消费的崛起。欧央行2015年起开始的量化宽松(QE)政策刺激了消费复苏,关键指标消费者信贷增速从15年下半年开始转正,2016年上半年略有回落后,2016年下半年再度攀升,目前依然维持在6%左右的高位。从这点来看,零售业的增速或有一定回调,支撑欧元区经济。

§ 观点四:贸易条件恶化。

除了消费,本轮欧元区经济复苏的另一个重要拉动因素是出口,欧元自2014年下半年后大幅贬值,明显提振了持续回落的欧洲出口,2015年年中欧洲出口甚至达到10%的高增速。英国退欧后欧元的一波贬值也再度拉升了欧洲的出口水平。但2017年欧元一路上涨,欧洲的出口增速也就一路回落,今年3月欧洲出口增速已经跌至负值,对整体经济已经是明显的拖累。

除了欧元升值的影响,特朗普的贸易政策或许也是一个干扰因素。虽然目前美国的贸易政策主要针对中国,但欧洲也受到间接影响,包括中方加大对美进口可能影响到欧洲的出口,以及美国的贸易保护主义枪口可能会转向欧洲。所以,在中美刚刚达成阶段性和解之时,德国总理默克尔就前来访华,这微妙的时间窗口也反映出欧洲对其贸易状况的担忧。

前期欧元走强和贸易政策不确定性等因素对欧洲出口的影响很大,给经济增长带来了下行压力。下半年,这两个因素将持续影响欧洲出口。

图2:欧洲出口受到欧元走强的滞后影响

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数据来源:Wind,宜信财富

图:一季度欧洲主要国家经济均下行

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图:零售信心指数下跌幅度较大

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数据来源:Wind,宜信财富

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