作者 | 李琳 夏天然

摘要

在新冠疫情的冲击下，2020年一季度A股业绩表现大幅下滑。A股整体的营收和净利润均大幅负增，分别为-9.0%和-24.8%，与次贷危机期间最差的数据接近。不过因为统计局公布的月度数据已经提前透露了疲弱的工业企业盈利表现，这次的一季报情况没有超预期，沪深300在4月中下旬财报发布期间累计上涨4.4%。

2020年一季度A股非金融石化企业ROE（TTM）从去年四季度的7.7%下降至今年一季度的6.7%，单季度ROE为1.25%。ROE的下降主要是因为销售净利率和总资产周转率下降，二者均与疫情冲击有很大关系：企业延迟复工、资产流转不畅、盈利能力变弱。一季度A股非金融石化企业的资本开支出现了2013年以来资本开支首次负增长，为-4.8%。

不过一季报中也存在亮点。部分行业的盈利能力逆势上涨，例如食品饮料、农林牧渔等部分必选消费行业利润仍保持了正增，后者在猪肉价格拉动下，净利润增速甚至高达574.8%。国防军工的利润增速也超过200%，成为中游行业利润的主要支撑力量。资本开支方面也存在亮点，农林牧渔、电力设备及新能源行业的资本开支都出现了大幅正增长，前者与猪价上涨有关，后者受益于新基建等相关政策扶持。

A股一季报表现偏弱，但这可能已经是企业盈利的近期低谷，随着后期国内进一步复工复产，企业盈利水平或会逐渐恢复。目前已经有97家上市公司2020年中报业绩预喜（略增、扭亏、续盈、预增），平均净利润涨幅为10.7%。预喜的公司主要集中在计算机、通信、电气、医药等行业，依此做参考，这些行业或许存在短期投资机会。

正文

2020年中国A股3832家上市公司一季报已经公布，在新冠疫情的冲击下，一季度A股整体业绩表现大幅下滑。全部A股（后简称全A）和剔除金融石油石化企业的其他A股（后简称全A非金融石化）营业收入同比增速分别为-9.0%和-11.2%，较2019年四季度分别下跌17.5和19.5个百分点。这是A股营收四年来首次同比负增长，全A非金融石化的营收跌幅已经超过次贷危机时期。2020年一季度全A和非金融石化的净利润累计增速分别为-24.8%和-42.6%，较2019年四季度分别下跌30.8和40.3个百分点，接近2008-2009金融危机期间的-26.2%和-49.2%。

图表 1：一季度A股营收增速从8.5%下滑至-9.0%

数据来源：Wind，宜信财富

图表 2：A股净利润增速从6.0%下滑至-24.8%

数据来源：Wind，宜信财富

图表 3：A股利润增速与工业企业利润增速指标走势高度一致

数据来源：Bloomberg，宜信财富

2020年一季度A股净资产收益率（ROE，滚动12个月）延续了近两年的下降走势，但一季度跌幅较大，从去年四季度的9.1%下跌至8.3%，单季度ROE更是下跌至1.96%的2003年来最低水平。全A非金融石化ROE（TTM）从去年四季度的7.7%下降至今年一季度的6.7%，单季度ROE为1.25%。

图表 4：2020年一季度A股ROE下降

数据来源：Wind，宜信财富

通过杜邦分解，可以清楚地看到，权益乘数变化较小，ROE的下降主要是因为销售净利率和总资产周转率下降。销售净利率从去年四季度的4.4%下降至今年一季度的4.0%，为2009年三季度以来最低；总资产周转率从57.1%下降至54.7%，为2017年以来最低水平。销售净利率的下降与毛利率下降以及销售期间费用率上升有关，前者从去年四季度的19.6%下降至18.4%，后者从9.8%上涨至10.9%。销售净利率和总资产周转率的下降，均与疫情冲击有很大关系，企业延迟复工、资产流转不畅、盈利能力变弱。随着国内复工复产加速，企业的盈利能力有望逐渐恢复。

图表 5：销售净利率和资产周转率明显下降

数据来源：Wind，宜信财富

我们将A股行业大概划分为上中下游，上游以石油、煤炭、有色金属等资源品为主；中游包括钢铁、建材等材料提供行业以及轻工制造、电力设备等制造业；下游分为必选和可选消费两类，前者包括纺织服装、食品饮料和农林牧渔等，后者包括汽车、家电等。

分行业的数据显示，一季度A股上游企业受到的冲击最大，其ROE（TTM）从去年四季度的6.6%下降至4.5%，下游企业整体ROE降幅约为1.7个百分点，中游企业的影响最小，ROE下行幅度为0.7个百分点。

利润增速表现也有同样的差异，上游最差、下游次之、中游相对最好。上游企业整体归母净利润增速为-95.1%，主要是受到石油石化行业拖累，该行业净利润增速为-203.7%。即便剔除该行业，上游企业的表现也偏弱，平均增速约为-40%。

图表 6：2020年一季度上游企业ROE下行幅度较大

数据来源：Wind，宜信财富

下游行业之间存在明显分化，以汽车、家电为代表的可选消费行业表现疲弱，平均净利润增速为-60.2%。而食品饮料、农林牧渔等部分必选消费行业利润仍保持了正增，农林牧渔行业的净利润增速甚至高达574.8%，这主要是猪肉价格的拉动，随着二季度猪价的低基数效应消退，该行业的同比增速可能有一定下行压力。在必选消费中，商贸零售、餐饮旅游等行业是受疫情影响最严重的行业，其净利润跌幅也巨大，分别达到-76.5%和-151.2%，拖累了整体下游行业利润增速。

中游的行业中也存在较大分化，钢铁、化工、建材等材料类行业表现不景气，平均利润增速为-41.6%。制造类行业利润跌幅相对较小，其中，国防军工行业的利润增速达到205.8%，成为中游行业利润的主要支撑力量。

图表 7：2020年一季度各行业净利润增速对比

数据来源：Wind，宜信财富

2020年一季度A股非金融石化的资本开支累计增速为-4.8%，去年四季度为7.5%，这是2013年以来资本开支首次负增长。不过资本开支下跌的幅度还不及次贷危机期间，2009年二季度的资本开支增速为-8.2%。资本开支增速往往略滞后于盈利的好转，二季度资本开支可能仍会负增长。

图表 8：2020年一季度A股资本开支负增长

数据来源：Wind，宜信财富

虽然一季度A股整体资本开支大幅压缩，但也存在亮点，农林牧渔、电力设备及新能源、电子等行业资本开支都出现了增长，且农林牧渔和电力设备及新能源行业的增速分别达到99%和78%。农林牧渔行业的资本开支高增长主要是因为生猪养殖行业的投入加大，电力设备及新能源行业资本开支增速较高主要因为国家大力推动新基建推广新能源汽车。受疫情影响较大的食品饮料、地产、汽车等行业资本开支跌幅均超过20%。

图表 9：2020年一季度各行业资本开支增速对比

数据来源：Wind，宜信财富

A股一季报表现偏弱，但这可能已经是企业盈利的近期低谷，随着后期国内进一步复工复产，企业盈利水平或会逐渐恢复。在目前已经公布2020年中报业绩预告的529家企业中，剔除170个预告不确定的企业，其他329家企业中业绩预喜（略增、扭亏、续盈、预增）的有97家。虽然数量低于预亏的262家，但从预告的净利润涨跌幅来看，整体平均涨幅为10.7%。在预喜的公司中，属于计算机、通信和电子设备制造业的企业偏多，达到14家，电气机械和器材制造业、医药制造业和专用设备制造业也均有8家以上。依此做参考，这些行业或许存在短期投资机会。

图表 10：2020年中报业绩预告偏正面

数据来源：Wind，宜信财富

声明：

本报告中经济数据来源为Wind、Bloomberg、美联储、IMF、世界银行等数据库，市场数据来自Wind、Bloomberg等数据库。

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