9月26日《唐宁会客厅》直播，峰瑞资本创始合伙人李丰、钧山资本市场董事总经理王浩宇、本草资本合伙人刘千叶做客会客厅，一起剖析时局、前瞻趋势、变中寻机，共同探讨信心从何而来。

四位投资人聊到了当下市场关心的诸多议题，包括一线投资人对市场的体感是冷是热；资本市场是否见底、能不能投；如何看待私募类型的长期投资、早期投资；科技创新如何为经济高质量发展注入新动能；明年全球和中国经济会怎么走…

本文是对这期直播内容的综合整理。扫码文末海报二维码，可以观看完整的精彩回放内容。

01.

一线投资人

对市场的体感是冷是热？

｜创业公司非常拼

科创驱动的公司未来增长更快

刘千叶：我最近在深圳出差，深圳创业公司给我的感触是，节奏比北京和上海还要快。北京上海已经就够“卷”了，但我感觉深圳公司的创始人和员工恨不得住在公司旁边、睡在公司里头。

唐宁：跟疫情前的节奏相比呢？

刘千叶：跟疫情之前的节奏相比，是有过之无不及。时间就是生命，效率就是金钱。

唐宁：前段时间的医疗反腐给一些医疗企业带来了压力，你和同事们的感受如何，你觉得这些企业家和创业者有信心吗？

刘千叶：我觉得信心还都挺满的，虽然也有受到一点反腐的影响，但是大体上都是非常拼搏，而且信心满满。

可能因为我们做的医疗赛道，本身是高度关注全球领先的生命科学的硬科技，我们一直相信科技创造生产力。

现在不像过去几十年，大盘在快速增长，干什么都能增长。但现在大盘增长慢了，那么有科技领先性的公司就能获得更快速的增长。

｜企业“出海”转型进行时

从GDP到GNP

唐宁：浩宇是做二级市场的，既有跟上市公司实控人团队的访谈调研，也有跟基金公司的深度合作，你的体感如何呢？

王浩宇：今年本来信心满满，但实际情况确实比大家想的要难，尤其二级市场，很多订单在二三季度开始往下走。

但在目前的情况下，企业家本身的精神还是非常突出的。企业家现在想的第一件事儿就是怎么能够“卷”赢。

举个例子，西安有一个企业家给阳光电源做配套设备，现在他的上下游全部都去墨西哥建厂了，因为墨西哥人力便宜，而且在北美离客户更近。所以他现在学习怎么建立起海外的管理能力，招墨西哥本地人，把文化差异弥合起来。

再比如大家耳熟能详的安踏、比亚迪，这些大公司全都出海了。

所以未来会有一个概念叫做“从GDP叫到GNP”。

GDP是在中国发生的国民生产总值，而GNP是我们中国的企业在海外建厂创造出来的价值。

日本一直是走GNP的路径，大家如果统计日本的GDP，会看到“失去的20年甚至30年”。但这不重要，如果看日本的GNP每年增速是很快的，丰田的汽车是卖给全世界的。

所以我觉得，从企业家的角度来讲，在今年越“差”的情况下，越倒逼着去干那些早就该干的事儿。

唐宁：出海其实并不是说“抛弃”中国市场。中国市场持续重要，但与此同时，把在中国市场上建立起来的能力为全球市场所用。

现在越来越多中国的优秀的企业在往海外走，我觉得这个趋势是非常明显的，其中也蕴藏了很多机会。

02.

资本市场

股市见底了吗？股票能买吗？

｜A股在底部，但抄底要有方法

王浩宇：我觉得短期见底需要时间，现在往下的情绪确实还是比较大的，只能说现在是处于底部。

给大家举个例子，比如特斯拉，它之前从450跌到100的时候，大家看它跌了80%。再从100跌到50，跌了50%。但是从50涨回到400，涨了8倍。什么意思？就是当股票市场从数学的角度去算，底部的波动是巨大的，从100块到50块看起来是腰斩了，这个时候会大大地放大人性的恐惧。

所以大家问我见没见底，我觉得在底部，但不一定是最大底。

第二个问题能不能抄底？能抄，但一定要以合适的方式去抄。假如现在去抄100块钱的特斯拉，跌到50块还是腰斩。但是值不值得100块钱以下去抄呢？我觉得可以分步建仓或者用母基金的方式去配，这些都是好的方式。

所以对底部的判断和抄底是相辅相成的。大家要有好的方法工具，而且要评估自己的风险波动承受能力。我觉得现在这个市场是有一些超跌了。

｜从PEG的视角看A股是否便宜

李丰：中国未来3-4年的GDP增速，即使是按最悲观的预期，也能保证大概是3%-4%左右的增长。

我们对比来看，德国作为一个全球的主要经济体，今年的经济是不增长。那德国的经济或者是资本市场变成今天中国这样了吗？当然是没有。

今天我们A股的市盈率几乎是全球最低的——平均十倍市盈率。这个十倍的市盈率合理吗？

如果3%-4%的GDP是社会平均增长率（就是各行各业全拉平了算），假定你选的是上市公司，那最少在3%-4%的基础上有一倍以上的增长，也就是有6%-8%的增长；那如果选到了更好的公司，可能会有10%-20%的增长。

我们二级市场总说PEG，就是PE和GDP增长率之间的关系。在估值贵的时候，别说找PEG是1的，就是找PEG是2的都不太容易。

那么我们按最悲观的预期，即GDP增速3%-4%，现在平均市盈率10倍，再来看A股是不是足够便宜，相信大家可以有自己的判断。

｜科技是人类进步之光，低位要投科技

王浩宇：大多数投资人的共识是，长期投科技一定是没问题的，因为科技是推动人类进步的唯一的抓手。既然B点就是投科技，在大的周期里有高点、有低点，那么低点投科技是一个更好的参与方式。

科技板块里投什么呢？如果把smart beta选对了，比如医药医疗、新能源，在大的方向性上就明确了。那我们再往下看，选「龙头公司」或者「创新型小公司」，这是两个不同的投资策略，核心就找那些能创造价值的公司。

如果继续往下深挖，我们会发现中国科技面临着卡脖子的压力，美国科技的确突飞猛进，但不可否认的是美国科技公司估值都很贵了。而中国很多公司，包括华为产业链，比亚迪产业链突破，现在估值是很便宜的。

所以投资机会在好的时候是有，差的时候也有。差的时候难投，但是需要坚定的毅力和信心，有专业人士帮您去做。市场好的时候收获反而不一定多，因为估值很贵。

所以二级市场的角度，估值是我们一直挺关注的一个点。以便宜的方式投科技，找到真正创造价值的公司。

03.

信心来自于哪里？

｜相信企业家精神：悲观中找乐观

王浩宇：我的信心来自于两点。第一点就是现在足够便宜；第二点就是来自于企业家本身的信心。

我们去尽调发现宏观比较悲观，微观是相对乐观的。这个背后就变成了企业家的信心来自于什么？当中国短期可能有压力或者长期看不清的情况下，全世界的市场都是我们的，资本是流动的，所以我觉得这个信心来自于全球化。

市场永远在自我的rebalance（再平衡），大家要相信企业家，相信资本的力量，不是盲目的自信，也不是盲目的悲观。

唐宁：相信企业家精神，相信顶级的企业家。那这些企业家你在跟他们互动和尽调过程中有什么感受呢？

王浩宇：乐观的企业家可能在所属的行业不一样，他们所属赛道是相对景气的。但悲观的这群企业家，我觉得他们也能自我调节，可能下个季度他就没那么悲观了，因为能看到新的增长点。在悲观里面能发现乐观精神，在绝望中找希望。

｜“腾笼换鸟”，拥抱新质生产力

唐宁：浩宇刚才讲的，我觉得有一点特别重要。在景气指数高或者是说是属于新质生产力的行业或赛道，就会有高质量的增长，大家信心就会比较足。

如果是“旧质”生产力，咱们说，像前段时间出现了一系列波动的房地产市场，对于企业家和投资人的信心就会产生比较大的影响。

所以，从旧质生产力向新质生产力的的转变，我觉得是特别重要的。其中非常关键的，还是要去与时俱进。

当然，新旧动能的转化，不代表“旧质生产力”要退出历史舞台，其中也有许多细分领域和分化机会。

举例来讲，十几年前去投资房地产、买房没有任何问题，但现在我们就要转变思路了。现在特别火的全球房地产细分类别就是生命科学实验室，它也是房地产概念，我们多年的合作伙伴铁狮门，在哈佛和麻省理工学院附近建设了一个大型的生命科学研发中心，租金回报非常可观。另外包括物流地产、数据中心也都是房地产的范畴，但是其中就有属于“旧质”的，有属于“新质”的，我觉得未来会有这样一个分化。

现在做企业也好，做投资也好，都要拥抱新质生产力，拥抱科技创新。

｜不仅“打不死”，还能出新招的典范

唐宁：刚才浩宇还提到了“从绝望中寻找希望”，我给大家介绍一本书——俞敏洪的新作《我的2022》，特别推荐大家去读一读。

我们知道，教培行业经历了非常大的波动，那是非常极端的、过山车似的经历。俞敏洪是怎么做的，新东方在做些什么，大家也都看到了，那就是拥抱科技创新，拥抱新质生产力，做直播带货，抓住了移动互联网的流量趋势，这是非常好的“腾笼换鸟”。

即使是今天，东方甄选取得了非常辉煌的成就，那未来能够怎么样？俞敏洪老师又在筹划做老年人的文旅项目，把优质的文旅概念和体验带给老年人。以后的老年人可不老，老年人是“活蹦乱跳”的，会有很旺盛的旅游需求。

另外，企业家身上还得具备自我调节的能力，称为心力或者韧性。咱们在做投资的时候，尤其是观察这个企业家、创业者，就要有像俞老师这样的心力，不仅“打不死”，还得有新招，能够去寻找杀出一条血路来。

除了自我调节的本事，企业家身上还要有责任担当，像新东方当时把学校的桌椅捐赠给公益学校等等，我觉得这些都是担当。所以企业家精神，给了我们极大的一个信心。

04.

以「华为」为例

看中国企业的韧性与国际化

｜主动国际化VS被动国际化

李丰：刚才唐总和浩宇都讲到了科技和国际化的问题，我也做一点补充。

中国在国际化的轮次当中，我们有一部分产业链是主动国际化，比如说以家电为代表的海尔，全球雇佣和全球供应链，全球主要消费地区的中高端品牌和性价比品牌都是它。包括像刚才大家讲的新能源车，正在带动这条产业链进行全球布局的国际化，也是主动国际化，在这条产业上我们有龙头企业，有高附加值的科技企业。因为要卖到北美，所以我们去墨西哥，因为要卖欧洲，所以我们去匈牙利。这是主动国际化。

中国之前唯一被动一点的只有消费电子产业链。我们花了20年时间，形成了精密制造这个链条上的重要供应链，但是因为缺失龙头和高科技附加值企业，所以我们的消费电子是有一些被动国际化。比如苹果说你要去印度设个厂，就必须得去设个厂，但设完了之后，用什么方式来管理，组装或生产什么产品，以及需要用多少产能，这些都会相对被动一点。

那华为手机经过了四年努力回归，对中国的消费电子产业链附加值提高、对可以开始相对主动的国际化布局，会有更大的长期帮助。

所以往后看，大家都说中国企业要去国外“卷”，但卷也分成了刚才我们讲到的这两种情况。如果能在全链条上的科技附加值提高，并且有领先品牌，那么即便不是最好，也是最好之一。如果只是因为劳动力成本的变化而被迫做转移布局，没有产业链条上的附加值提升，这又是另外一种国际化。

那我想这是大概中国企业在涉及到国际化和高科技，这两个问题上共同作用的结果。

05.

从「生物医疗」领域看长期投资

｜中国金融结构从「贷款」转为「投资」

唐宁：在现在这个时点，李丰怎么看待私募形态的长期投资、早期投资？

李丰：长期投资该不该做，我们讲一个事例和一个结论。

6月16号国常会新闻大家可以搜一下，新闻当中有四段话，其中有两段都提到了中国投资和金融结构的调整问题。我把那两段简单翻译成一句话，就是中国需要增加多种支持经济转型、科技创新的投资手段。

中国的经济结构从要素驱动，也就是房地产、制造业的产能扩张和基建，这都是靠银行贷款驱动，转变成用新经济驱动高质量增长，这就需要用新金融结构来驱动。

金融结构要转变——从贷款转向投资，这个是国家层面的意图，在7月2号也出了对应的条例。所有的金融结构调整都是为了经济结构调整和发展服务的。

｜长期投资要看“顺周期”

李丰：长期投资怎么做？

长期投资的问题是我们就看正确的事情。我们拿生物医疗举例子，今天这是被杀的最惨的一级市场和二级市场的投资领域，那你要回过头来看。

政策规划对于医疗写的是很清楚的。在十三五规划当中，非常明确地写到，主要目标是要把药在占整个医疗服务中的占比从30%降到20%，所以在2015年之后我们看见了非常多的集采，因为要做总量控制。但是在十四五规划中对医疗的规划中又要求，在药占比20%的控制基础上，把创新药的占比提到20%或以上。

大家都认为中国今天的创新药不够好，或者说创新药的机会不多，是因为有很多内外部因素影响。

但是从顺周期的角度来看，事实上也许它已经过了最差的时候。因为第一波叫总量控制，第二波开始调整结构。创新药也许还会在拐点上开始变好了，是真正意义上的创新，不是仿制创新药。

再比如说，政策规划里提到，医生的服务收费总体在医疗消费当中的占比要增加，各种各样的手段都有可能带来医生专业服务收费增加，那到底谁在里边有顺周期两个贝塔的机会呢？就是既有医疗服务增长，又有占比增长，这大概就是我们要找的长期投资机会。

｜医药企业正在转向底层的自主创新

唐宁：千叶在生物医疗投资这方面有些什么补充，有些什么分享？

刘千叶：刚才李丰总提到高能耗材，其实15年前的医疗，包括医疗器械，很多高值耗材，基本上都是叫copy，所谓叫进口替代，核心的东西都是买的，比如说钛合金、换能器，器械上一些关键的阀门。

既然是买来的，要保证有一个比较好的毛利的话，到最后中国很多公司只是报了个证，加入一些微创新，到最后其实大家都是同质化的比拼。

现在我们开始看到一些公司能够从底层去解决问题，就是从最上游解决关键原料，关键的零部件，而不是说简单的组装，加上一点点自己的东西。我觉得这些公司将来是有一定的竞争力的。包括医疗反腐，如果大家产品都比较同质化，都是模仿式创新，产品力是不太够的，过去很多就需要所谓叫“带金销售”。如果真正的产品力强，做出来的药品疗效特别好，那其实不需要带特别的带金销售。

所以我觉得中国正是在这样的一个转变过程中，我们确实看到一些蛮令人兴奋的创新医药公司。

06.

2024年会好吗？

｜内需看房地产，外需看美债利率

李丰：中国今天的问题，内需的挑战除了信心本身造成的之外，多多少少跟房地产有关系。房地产我们就是看限价、限购和限贷政策。

限价，是为了让房价不要过快上涨，这也造成了一二手房在部分区域的倒挂。限购和限贷都是为了抑制投资性需求。房地产作为大类资产，原则上在全世界每一个国家都会有一些投资性需求，具体是占15%还是25%可能看情况，但它一定会有。中国是用了调节手段把投资需求挤出去了。今天中国的房地产还没有全面放开限购和限贷，就意味着还是在保刚需。房地产大概是这个情况。

我们再来看外需，这就要说到美债，也叫无风险收益率，全球定价的资产锚。

如果大家认为美国的利率会下降，也就意味着无风险收益会降低，那就要想办法重配其他的资产，来看看有没有更好的增长收益机会。

但是现在美联储非常好地管理了全世界钱的预期。它对外释放的信号是，即使9月份不升息，也要让市场认为它可能会升息，并且不会在短期内降息。这是个预期控制能控制多久，决定了外需和整体的全球流动性会怎么变化，也决定了外资会怎么配置中国。

明年大概会是什么样子？如果说美联储开始较快降息，放松了全球被迫升息的这只手，那全球都开始要重回刺激经济。欧洲现在的经济都不增长，甚至负增长了，它当然希望尽快刺激经济，但正是因为汇率和锚被美联储攥着，所以说它不能大规模的开始重启刺激经济。

所以说明年会不会好，除了中国坚持把自己的事做好之外，外部环境的变化取决于全球的钱、全球各个国家刺激经济的政策如何变化，内部环境看房地产能不能稳稳得住。

｜八字箴言：入世、守正、正念、发心

刘千叶：我觉得中国最大的信心其实来自于人民，就是中国人的聪明和勤奋。很大程度上，我又觉得信心还来自于“工程师红利”。中国在过去20年，大概产生了一亿多受过高等教育的人。光是在我们生命科学领域里头，从2000年到现在，差不多有1000多万人，这么大体量的专业工程师，它还是冲向全世界的，科技和生产力的提升本质是需要人来做的，中国的科学家一点都不差。

另外，我也想顺便分享一下我们最近给投资人的八字箴言。

首先是「入世」。努力去学习，努力的去拥抱科技的发展。因为你不可能做到完全的出世，即使你有出世的想法，你的下一代也还是得在这个社会上奋斗，不可能完全避开的。每一代人都有每一代人的经历，每一代人都有每一代人的答案，做好每一天，做好当下，做好自己。

第二个词就是我叫「正念」。整天悲观没有用到，守护好自己的起心动念。要心存善念，保持意识能量在一种积极向上的状态。

第三个词是「守正」，还是要相信科学，创新是增长的驱动力。即使自己不能直接参与，也可以通过资金的配置，通过参与基金间接投资到高壁垒、硬科技、有全球竞争力的公司中。

最后一点就是叫「发心」，就是初心。机会主义是无法长久的，不要总想着赶上一个什么窗口期，我觉得基本上都赶不上。最终还是要创造价值，回归商业本质。

｜坚持创新、敢于“卷”

王浩宇：我再两点补充，第一点就是坚持创新，这不是一句空话。不管是主动创新，还是因为在竞争激烈的情况下被逼出来的创新，在创新上这点上都要更加的坚决。

第二点，我觉得是敢于卷。正好刚才看到了一组数据，中国工人平均每周的工作时长全世界第一，薪水却是全世界最低。但是中国工人的竞争能力是很强的。因为中国跟海外有不大不一样的特点就是人力——人力资本和钱不是像其他自由资本主义国家能自由流动的，于是在境内“卷”出了最高的竞争力和效率。

所以我觉得敢于卷的点，在企业家方面是完全是奏效的。在境内卷完之后再走出去，会发现在海外这个大海里游泳，是沉不下去的，反而能游得更好。所以坚定信心的前提下是大家要相信自己卷赢之后，能拥有更强的竞争力。

唐宁：工程师红利同样也来自于企业家，创业者，和具有企业家精神的人。他们是一种与众不同的存在，他们有好奇心，有敢为人先的勇气，有对于未被满足的需求的敏感度，善于使用科技工具，同时还有很深的人文情怀。

我特别开心的就是，看到中国企业家正在成为全球企业家，他们的企业不仅仅是赢在中国，而是走向世界，赢在世界。我觉得这些都是信心之所在，信心之源。

我们也希望能把这样的初心、正念，结合我们兢兢业业的努力，注入到中国下一阶段的发展之中，能够使我们的信心真正转化为新动能和新质生产力，让我们的国家企业，特别是民营企业发展得更好。

最后，我把在新东方总部看到的一句话献给大家，与全国的企业家、投资人、以及具有企业家精神的人能够共勉——

从绝望中寻找希望，人生终将辉煌！

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