宜信财富：中美7月通胀数据超预期，全球疫情持续扩散-瑞承

宜信财富：中美7月通胀数据超预期，全球疫情持续扩散

作者 | 闫星月

本报告发表于：2021年08月16日

宏观及大类资产配置周报观点摘要

上周全球新增病例持续增加，东南亚地区疫情恶化。近期主要经济体和国家的疫情水平呈扩大之势，其中美国新增病例继续攀升，东南亚地区疫情感染创历史新高。由于东南亚地区尤其是医疗资源薄弱的新兴市场和发展中国家较严峻的疫情导致了大量企业停工、停产，生产链受到较严重的影响。从疫苗接种来看，主要经济体的接种速率有所下降。美国由于疫情的持续攀升，疾病控制和预防中心（CDC）已正式批准免疫功能低下者可以接种新冠第三针加强疫苗。

上周全球权益类指数涨跌不一，其中MSCI发达市场指数上涨0.9%，MSCI新兴市场指数下跌0.9%，基建计划得到重大进展，同时多家企业财报好于预期，市场乐观情绪推升了风险资产价格。中国A股主要指数呈现明显的二八分化现象，主要与前期行业严监管有关，后期随着上市企业ROE的提升，有望对指数形成提振，不过需要注意经济不平衡下，对部分下游上市企业利润形成的压力。

美债收益率呈现下行态势，主要源与债市避险情绪的增加。美国政府债务上限已到期、Delta毒株传播以及消费者信心指数大幅回落所导致的避险情绪上升覆盖了前期通胀水平走高、就业水平向好等收益率支撑因素。

上周美元指数下跌0.3%，收于92.52，新兴市场货币指数持平与前值。美元指数下降主要因疫情的持续攀升导致消费者信心指数大幅下跌。原油下行主要受到疫情扩散需求下降的压力，布伦特原油价格下降0.2%，收于70.59美元/桶，WTI原油微幅上涨0.23%至68.44美元/桶。国际能源署（IEA）大幅下调了今年下半年全球石油需求预期，同时紧张的中东地区政治局势，均对原油供需产生扰动。

中国7月CPI-PPI剪刀差扩大，显示经济不平衡问题加剧。随后公布的金融数据大幅不及预期，亦显示出实体融资需求的疲弱。当前市场对下半年经济下行压力基本达成共识，跨周期调节也成为政策重点，尤其是财政支出的加大，有望实现下半年经济的平衡运行。

美国7月通胀数据超预期，劳动力市场进一步好转，美联储对Taper缩减讨论继续升温。不过因近期疫情持续扩散，导致消费者信心指数大幅回落，或对后期消费形成压力。

本周主要看点：

数据方面：中国：7月规模以上工业增加值、社会消费品零售总额、城镇固定资产投资数据；日本：二季度实际GDP年化季环比数据；美国：7月零售销售、新屋开工、营建许可数据；欧元区：二季度GDP季环比数据、7月通胀数据。

政策事件方面：美联储主席鲍威尔讲话以及美联储7月会议纪要。

正文

重要经济数据分析

中国：7月CPI-PPI剪刀差扩大，显示经济不平衡性问题加剧

中国7月CPI同比增长1.0%，预期0.8%，前值1.1%；PPI同比9%，预期8.8%，前值8.8%。环比角度来看，CPI环比上涨0.3%，PPI环比增加0.5%。CPI-PPI剪刀差负向扩大至-8%，创历史新高，显示经济总需求修复不均衡。

核心CPI快速修复显示服务消费改善。7月CPI同比虽不及预期和前值，但核心CPI呈现快速修复，创2020年2月以来新高，CPI环比为连续五个月以来首次正增长，显示CPI内部结构有所好转。CPI当月同比下降，依然受食品价格的拖累，降幅较前值扩大至-3.7%，影响CPI下降约0.69个百分点，主要源自猪肉价格的进一步下跌，除此之外翘尾因素的下降和7月中旬之后疫情反弹也对产生了一定负面影响。不过食品项环比降幅的收窄或显示食品价格边际改善，且7月底国常会提出“建立生猪生产逆周期调控机制”，猪粮比价自5月之后高位回落，猪肉价格或接近底部，未来有边际性改善空间较大。非食品价格上涨依旧为CPI的主要驱动力，今年以来持续上行，7月涨幅扩大至2.1%，影响CPI上涨约1.7个百分点。从拉动CPI增长分项来看除食品为负向拉动外，其余均为正向拉动，且主要集中在服务端，服务当月同比高达1.6%，创2019年9月以来新高，其中交通和通信、教育文化和娱乐和居住对CPI的拉动合计达1.39个百分点，其中交通工具燃料和旅游环比增幅分别达3.4%和7.3%，主要受到原油价格上行以及暑期外出旅游的因素。

大宗商品价格上行继续推动PPI维持高增态势。虽然自5月开始PPI的翘尾因素呈现持续回落态势，但由于大宗商品价格的持续上行，尤其是上游采掘业的高增，导致新涨价因素持续攀升，带动整体PPI的上行。PPI中上游采掘业同比增长38.7%，创有数据以来新高，中游原材料和加工业则基本维持前值水平，显示“保供稳价”系列政策在中游端得到了较好的控制，生活资料当月同比亦维持在0.3%水平，除食品项外，其余生活资料分项均不同程度回升，显示PPI向CPI有一定的传导作用。从环比角度来看，PPI有所回升，其中采掘工业环比增加1.3个百分点至5.2%，主要与高温天气导致的动力煤需求较旺以及国际原油价格上行有关。

展望：政府近期出台了一系列的“保供稳价”政策，或减缓大宗商品价格上涨的压力，叠加基数效应消退，预计PPI高点已过，将缓慢回落，下半年中枢达7.4%，全年或达6.23%。CPI方面，近期内国疫情呈现反弹态势，若政府控制较好，居民外出意愿持续增强，旅游、餐饮、娱乐等线下服务行业回暖，将促进服务价格的回升；同时在政策对猪肉供需结构的调整下，猪肉价格有望企稳，从而带动CPI温和回升，预计下半年中枢回升至1.6%，全年或达1.15%。

图表 1：CPI-PPI剪刀差创历史新高

数据来源：Wind，宜信财富

图表 2：生产资料环比增幅较高

数据来源：Wind，宜信财富

中国：7月社融大幅回落，实体融资需求偏弱

中国7月社会融资规模增量10600亿元人民币，预期15200万亿，前值36689万亿。7月末社会融资规模存量为302.49万亿元，同比增长10.7%。新增人民币贷款10800万亿元，预期10920万亿元，前值21200万亿元。M2同比增长8.3%，预期8.7%，前值8.6%；M1同比4.9%，预期5.4%，前值5.5%。

严监管下表外融资持续压降，季节性缴税缴准大月，社融大幅回落。7月份表内业务、表外融资以及地方政府均出现了全面回落态势，导致社会融资规模大幅下降，远低于2017-2019年三年均值水平1.75万亿。其中表外业务连续六个月压降，7月压降规模达4038亿元，相较去年下降近1400亿规模，显示在防风险的政策下，信用环境持续处于收紧阶段。同时地方政府债融资规模为今年2月份以来新低，主要在于洪涝灾害、散点疫情，导致基建融资需求下降，地方债发行缓慢。730政治局会议中指导专项债实现跨周期调节，在下半年国债到期下降以及逆周期调节下预计会加大政府债发行，政府融资或将加速。表内业务因投向受限，导致通过票据和非银贷款冲抵额度。

自然灾害、散点疫情以及严监管下，实体融资需求偏弱。7月新增人民币贷款为1.08万亿元，较去年同期增加873亿元，低于2017年至2019年三年均值1.11万亿，显示实体融资需求下降。从信贷结构来看，中短期均出现了明显下降，主要因7月洪涝灾害、散点疫情影响，令居民以及实体企业的短期资金需求减弱，同时部分城市房贷利率有所上调、购房条件收紧，也导致了居民长期贷款的下降。

M1-M2剪刀差负向收窄扩大。7月M1增速连续七个月回落，与楼市降温、企业部门活期存款减少有关；M2增速亦较前值回落，主要因7月是缴税大月，居民和企业存款向非银存款和财政存款转化，导致财政存款的多增以及居民存款偏弱。M1与M2的剪刀差反映的是企业活性与整体经济流动性的相对强弱，剪刀差负向扩大或意味企业活性下降。

展望：8月之后MLF到期规模高达3.94万亿，预计央行将实现完全对冲到期量，同时在下半年存在较大下行压力下，跨周期调节将为社融提供一定的支撑，信用结构偏紧状态或趋缓。

图表 3：新增社融大幅回落

数据来源：Wind，宜信财富

图表 4：M1-M2剪刀差收窄扩大

数据来源：Wind，宜信财富

美国：7月通胀水平超预期，周度初请失业金人数进一步下降，Taper缩减预期增强

美国7月CPI同比增长5.4%，预期增长5.3%，前值5.4%，维持在2008年以来的最高水平；核心CPI同比涨4.3%，预期4.3%，前值4.5%，增速略微放缓。PPI同比增长7.8%，预期增长7.2%，前值增长7.3%；7月核心PPI同比增长6.2%，预期增长5.6%，前值增长5.6%。

CPI与PPI数据均超市场预期，其中PPI同比创2010年以来最大涨幅。虽然CPI与PPI的基数效应自5月之后回升，但新涨价因素持续上行，究其原因主要来自在经济复苏情况下，供应链瓶颈问题的持续、大宗商品价格的上升以及薪资增长等生产成本向消费者的转移共同推升了通胀水平的走高。不过核心CPI同比增速与CPI环比增速均较前有所回落，主要来自二手车以及住房租金价格回落的影响。不过我们认为由于汽车芯片供需问题的持续，以及房地产上涨周期的持续，CPI同比难以出现大幅度回落，或将持续在高位运行。PPI中需要关注到最终需求服务指数的大幅上涨至1.1%，创有数据以来最大单月涨幅，显示随着疫情接种覆盖率的上升，居民外出活动放开，相关服务行业的恢复。同时CPI-PPI剪刀差的扩大或意味企业利润压力在未来的增加。

另外，美国劳工部发布了每周初请失业金人数报告，截至8月7日当周初请失业救济人数为37.5万人，截至7月31日当周，续请失业金人数为286.6万人。其中初请失业金人数连续第三周下降，降至40万人以下，续请失业金人数也降至300万以下，接近疫情爆发前的水平。虽然美国自7月中旬之后疫情新增病例进一步上行，但就业市场并未受到冲击，预计随着更多州取消联邦政府增加的失业救济金，重返劳动力市场的人数将继续增加。

Taper缩减预期增强。本月非农就业数据大幅好于预期，周度初请失业金数连续下降，通胀水平维持高位，令美联储官员陆续释放了较为鹰派言论，认为缩减刚登规模的时机或已来临，其中达拉斯联储银行行长卡普兰表示，美联储应在今年9月宣布缩减购债规模的时间表，并在10月开始实施。

图表 5：新涨价因素推升通胀水平的走高

数据来源：Wind，宜信财富

图表 6：服务生产为新增就业的主要行业

数据来源：Wind，宜信财富

重大政策及事件追踪

疫情：上周全球新增病例持续增加，东南亚地区疫情恶化

截止8月15日，全球新冠肺炎累计确认病例逾2.07亿例，现有确诊病例逾2145万人，累计死亡逾436万人，8月上半旬日均增量64万例，较7月日均增量逾50.5万例有明显上升，不过新增死亡病例较前一周微幅下降，上周全球新增死亡病例6.5万例，不过美国死亡病例持续攀升，较前一周增加800逾例，创5月以来新高。从疫苗接种率来看，截止8月15日，全球疫苗接种逾47亿剂，至少接种一剂疫苗的接种率为31.2%，完全接种率为23.5%。

从疫情分布的主要经济体和国家来看，美国新增病例继续攀升，东南亚地区疫情感染创历史新高，欧洲地区呈现放缓态势。美国疫情形势严峻，新增感染人数急剧上升，创今年2月初以来新高，日均新增逾13万例，周度死亡累计4400逾例，住院率接近1月最高水平，其中共和党控制的州疫情反弹较为显著，这些地区疫情接种也相对较低。不过参考英国在疫苗接种率较高情况下放开经济时疫情的发展来看，预计美国本次新增高峰或将结束。东南亚地区疫情情况有所恶化，其中越南、菲律宾、马来西亚等地区8月份新增病例大幅攀升，均创历史新高，其中越南累计确诊病例由8月初的14万大幅增加至28万例，近半个月翻了一倍。此前疫情较为严峻的印度、印尼亦维持了日均新增3万例的较高水平。整体来看东南亚地区尤其是医疗资源薄弱的新兴市场和发展中国家较严峻的疫情导致了大量企业停工、停产，生产链受到较严峻的影响。欧洲方面疫情呈现放缓态势，新增病例与住院人数同步下降，其中英国新增病例自7月中旬高点4.7万回落至2.6万，英格兰公共卫生署PHE最新疫情报告显示96.2%的成年人拥有了新冠抗体，且据英国政府紧急科学顾问小组SAGE的最新预估，英格兰的新冠病毒传染率R值在3个月内首次降到1以下，感染呈缩减趋势。

从疫苗接种情况来看，全球疫情接种速率略有下降，部分发达国家接种速率显著放缓。截止8月14日，欧洲和美国分别累计接种6.98亿剂和3.55亿剂。其中美国8月上半旬日均接种近70万剂，较7月日均65万剂大幅回升，其中至少接种一剂疫苗的覆盖率达59.1%，完全接种覆盖率达50%。8月15日，美国疾病控制和预防中心（CDC）正式批准免疫功能低下者可以接种新冠第三针加强疫苗，此后美国总统乔·拜登的首席医学顾问安东尼·福奇表示，如有必要，美国“绝对准备”迅速向更广泛的人群提供第三针冠状病毒疫苗。欧洲地区以德英法三国接种较高，分别累计接种9726万剂、8763万剂和7984万剂，按至少接种一剂占比看，英国、德国、法国分比为69.6%、62.6%和67.8%。

图表7：东南亚新增病例创新高

备注：新兴经济体主要国家包括：巴西、印度、俄罗斯、印度尼西亚、土耳其、波兰、马来西亚。东南亚主要国家包括：菲律宾、泰国、马来西亚、印度尼西亚、

数据来源：Wind，宜信财富

图表 8：发达经济体接种率下降

备注：发达经济体主要包括：美国、英国、欧元区；

数据截止：2021/8/14

数据来源：Our World In Data，宜信财富

大类资产上周走势回顾

股市：上周权益类市场涨跌不一

上周全球股市表现不一，其中MSCI发达市场指数上涨0.9%，MSCI新兴市场指数下跌0.9%，标普500上涨0.7%，欧洲STOXX600上涨1.2%，香港恒生指数上涨0.8%。中国A股市场分化显著，沪深300上涨0.5%，创业板指下跌4.2%。

上周，美股呈现上行态势，主要系基建计划得到重大进展，同时多家企业财报好于预期。8月10日和11日，美国国会参议院相继通过了1.2万亿美元的跨党派基建法案和3.5万亿美元的预算框架。基建方案和预算框架的顺利推行为美国经济的进一步恢复带来较强支撑，同时美国上市公司多数盈利较好，加强了经济复苏的乐观情绪，在美元指数回落的情况下，推升了风险资产价格。不过受通胀水平的高位运行、消费者信心指数的大幅下跌以及就业数据向好，导致美股主要指数走势略有分化。

欧洲市场在宽松的政策背景下，疫情新增病例趋缓，令市场风险偏好有所回升，整体呈现上行态势。中国A股主要指数呈现明显的二八分化现象，主要影响依旧来自7月以来中国对各行业政策趋严的影响，导致短期内对成长股形成压力。在下半年经济面临一定压力下，货币和财政均将边际性偏松，且随着上市企业ROE的提升，有望对指数形成提振，不过需要注意经济不平衡下，对部分下游上市企业利润形成的压力。

图表9：上周全球主要股市涨跌不一

数据来源：Wind，宜信财富

图表 10：上周各主要国家十年期国债收益率下行

数据来源：Wind，宜信财富

债券：各主要国家主权债收益率涨跌不一

上周主要国家主权债收益率呈现普跌态势，美国、英国和加拿大10年期国债收益率分别下跌2.0、3.7和5.8个基点至1.28%、0.57%和1.18%，美债收益率的下行主要受到避险情绪的影响。中国10年期国债收益率上涨7.4个基点至2.89%，主要因前期风险情绪的释放。

上周，美债收益率小幅走弱，主要因美国政府债务上限已到期、Delta毒株传播以及消费者信心指数大幅回落所导致的避险情绪上升覆盖了前期通胀水平走高、就业水平向好等积极因素。美国政府债务上限的到期，导致美国财政TGA账户余额的持续缩减，令短期债务供应减少，与此同时大量现金流向企业和居民，增加了银行的存款准备金，对债券利率有一定压力。与此同时美国疫情新增病例的攀升，对居民消费信心造成了一定打击，后期消费面临压力。中国方面，因前期各行业监管政策趋严导致前期避险情绪浓厚，上周风险情绪有所释放，当前对下半年经济下行压力达成共识，而财政政策也将实施逆周期调整，预计后期地方债发行提速，将提高债券供应量，或令收益率有所上行。

外汇：上周美元指数下跌，非美货币迎来反弹

上周美元指数下跌-0.3%，欧元兑美元上涨0.3%，新兴市场货币指数持平与上周0.0%。G-10货币呈现不同程度升值，美元指数上行与美债收益率上涨因素较为一致。

上周因8月份密歇根大学消费者信心指数初值大幅低于预期，导致美元指数大幅下跌，回吐前期涨幅。消费者信心指数的大幅回落与美国疫情持续攀升有关，同时目前还存在较大的就业缺口，或对居民的收入水平产生影响，后期消费将受到一定抑制。受美元指数回落的影响，上周多数非美货币呈现不同呈现升值。中国近期公布的一系列经济数据不及预期，上周公布的金融数据大幅回落，但受美元指数影响，人民币小幅升值。

原油：全球需求预期下调压低原油价格

上周，布伦特原油下跌0.16%至70.59美元/桶，WTI原油上涨0.23%至68.44美元/桶。因Delta毒株的传播导致原油市场对经济快速复苏预期下降，对原油需求有所抑制。8月12日，国际能源署（IEA）在最新的月度报告中将今年下半年全球石油需求预期大幅下调逾50万桶/日，同时预计2022年将会重新出现供大于求的情况，届时OPEC+可能不得不停止增产。供给端方面，近期伊朗石油出口船只在叙利亚港口附近遇袭，令中东地区政治紧张局势加剧，同时美国活跃钻井平台的持续增加，对供给端产生一定影响。8月原油市场主要因疫情因素而被拖累，疫情给需求端带来的不确定性和美联储收紧货币政策的预期均是目前油价的驱动因素。

图表 11：上周美元指数下跌