宜信财富：欧央行维持宽松货币政策，对标新的通胀目标-瑞承

宜信财富：欧央行维持宽松货币政策，对标新的通胀目标

作者 | 闫星月

本报告发表于：2021年07月26日

宏观及大类资产配置周报观点摘要

上周全球新增确诊人数上升，疫苗接种率速率显著下降。欧美地区疫情增速较上周有所改善，拉美地区疫情仍在反复。变异毒株的影响持续扩大。其中法国单日新增病例均创4月份以来新高，与此同时政府升级了相关防疫规定。从疫苗接种来看，全球疫情接种速率下降，其中新兴市场国家接种明显放缓，同时新兴市场中东南亚与拉美仍面临严峻的疫情防控压力。

上周全球股市表现呈分化态势。MSCI发达市场指数上升1.6%，MSCI新兴市场指数下跌2.1%。发达市场指数上行系避险情绪回落、欧美经济数据向好以及欧洲央行的鸽派言论对市场起到了支撑作用。新兴市场方面则因新增疫情病例的不断增加，市场担忧情绪在逐渐升温。

主要国家主权债收益率下行，系政策收紧预期减缓以及市场不确定性增加。上周美国公布个别经济数据不及预期，在全球供应链与劳动力供给问题依然严峻的情况下，市场对美联储提前收紧货币政策的预期有所减缓，与此同时欧洲央行利率决议中发表了鸽派言论，宽松政策将对标新的通胀目标，从而拉低了债券收益率。

上周美元指数上行0.2%，欧元兑美元下跌0.3%，新兴市场货币指数下跌0.7%。G-10货币呈现不同程度贬值。美元指数上行系欧洲疫情继续升级以及欧央行的鸽派言论。上周油市场经历了V型走势，其中布伦特原油价格上涨0.7%，收于美元74.1/桶，WTI原油上涨1.76%，收于美元72.16/桶。原油上半周因欧佩克协议达成，叠加疫情反复使得市场担忧情绪发酵，下半周市场交易则回归到其基本面层面，从而实现V型反弹。对后期而言更偏谨慎，主要因欧佩克逐步退出限产协议的意图逐步明朗，但今年整体仍处于供不应求的状态。

中国上半年财政收入保持较快增速，财政支出完成率虽不及预期，但当月数据显示有所加速。其中财政收入保持加快增长源于经济持续恢复和企业利润改善。财政支出中公用事务的进一步上行，反映了财政后置的特点。

美国上周公布的经济数据好坏不一。其中房地产市场表现良好，受供应链瓶颈以及劳动力短缺的影响，房价进一步上行。而就业市场以及服务行业短期内受到疫情反弹影响，会受到一定干扰，市场也对美联储收紧政策的预期有所减缓。另外欧洲央行发表了鸽派言论，并对标了新的通胀目标，消除了在通胀目标达到2%之后市场对欧央行过早收紧货币政策的预期担忧。

本周主要看点：

数据方面：中国：7月官方综合PMI、制造业PMI；美国：6月新屋销售(万户)，6月耐用品订单环比初值，6月商品贸易帐(亿美元)，7月谘商会消费者信心指数，二季度个人消费支出(PCE)年化季环比初值，6月成屋签约销售指数同比，6月个人消费支出(PCE)、收入环比，7月密歇根大学消费者信心指数终值；欧元区：欧元区二季度GDP同比初值，欧元区7月调和CPI同比。

政策事件方面：美国：美联储FOMC公布利率决议及政策声明，美联储主席鲍威尔召开新闻发布会。

正文

重要经济数据分析

中国：经济持续恢复财政收入保持较快增速，财政支出亦有小幅加速

上半年全国一般公共预算收入累计11.7万亿元，同比增长21.8%，比2019年同期增长8.6%，两年平均增长4.23%；全国一般公共预算支出累计12.2万亿元，同比增长4.5%，比2019年同期下降1.56%，两年平均增长-0.78%。

经济持续恢复和企业利润改善令财政收入保持较快增速。上半年财政收入已完成全年预算的59.25%，高于过去三年均值水平约7个百分点。从当月财政收入来看，同比增长11.66%，两年平均增速达7.36%。其中税收收入表现较强，两年平均增速为9.26%，非税收收入两年平均增速达0.45%，两者均较前值大幅上升，其中非税收收入主要是受到增值税、消费税增长，带动专项收入增长；税收收入中主要得益于大宗价格上涨以及PPI的高位运行令企业税、国内增值税以及进口环节增值税和消费税保持进一步增长，与此同时居民收入水平的持续上升，也令个人所得税进一步上行。另外由于海外需求向好以及替代效应的持续，6月进出口超预期上行，也令外贸企业出口退税再度上行，同比增速为22.04%，两年平均增速为4.69%，较前值0.43%大幅回升。另需关注到本月土地相关税收出现了明显下降，与反映了6月土地市场降温的态势。

财政支出加速，公用事务支出进一步上行。上半年财政支出已完成全年预算的48.65%，略低于过去三年均值水平。当月同比增速7.63%，两年平均增速为-4%，较前值有所下滑。从当月支出分项来看，增速较快的分别为交通运输和农林水事务，分别为25.62%和7.54%，两年平均增速分别为15.46%和17.46%，显示政府对民生相关领域的支出进一步增强，也反映了财政后置背景下，对于基建类支出的加大。

整体来看，政府性支出完成率不及往年，但税收收入持续上行，意味经济处于持续修复中。上半年地方政府新增债券发行完成全年预算的34.68%，下半年新增地方政府债券或加速发行，从而实现稳定经济增长预期。

图表 1：财政收入持续上行

数据来源：Wind，宜信财富

图表 2：6月基建类财政支出增强

数据来源：Wind，宜信财富

美国：6月房地产表现向好，但就业市场仍面临挑战

美国6月新屋开工达到164万套，高于预期159万套，且为年内次高点，环比增长6.3%，维持较高景气度；不过营建许可不及预期且较前值下降至159.8万套。6月成屋销售季调年化为586万套，略低于预期590万套，环比增长1.4%，创年内新高。

受供应链瓶颈和劳动力短缺持续影响，房地产市场表现较好。6月成屋销售虽不及预期但重返增长，新屋开工显著回升，同时成屋价格中位数达到36.33万美元，创下历史最高记录，同比上升23.4%，整体数据显示美国房地产市场依旧向好。由于受到供应链瓶颈问题，上游原材料端成本上升，加之劳动力短缺，令建筑商建设信心下降，导致美国房地产库存的低迷，从而对房屋销售产生抑制，进一步推动房价的上行。

就业市场短期内面临挑战。近期美国疫情有所反弹，导致首申失业金人数上升，且为5月15日以来新高，我们认为疫情的反弹或短期内对就业市场产生负面影响，但不改长期经济恢复下就业的持续改善。截止7月17日当周，美国首次申领失业救济金人数为41.9万人，比上周增加5.9万人，高于市场预期35万人；截至7月10日当周，美国持续申请失业救济人数小幅下降至323.6万人，远高于预期310万人。另外需要关注近期公布的7月Markit服务业PMI和制造业PMI有所分化，其中服务业PMI初值显著回落至今年2月以来新低，而制造业PMI进一步上行至63.1。

图表 3：新屋开工持续上升

数据来源：Wind，宜信财富

图表 4：就业市场短期内面临挑战

数据来源：Wind，宜信财富

重大政策及事件追踪

疫情：上周全球新增确诊人数有所上升，疫苗接种率增速明显下降

截止7月25日，全球新冠肺炎累计确认病例逾1.94亿例，现有确诊病例逾1809万人，累计死亡逾416万人，7月日均增量逾47.9万例，较6月日均新增38万人有明显上升，不过新增死亡病例呈现明显下降，7月日均死亡8445人，较6月日均死亡9410人明显下降。从疫苗接种率来看，截止7月25日，全球疫苗接种逾38.6亿剂，至少接种一剂疫苗的接种率为27.1%，接种率增速较上周明显下降。

从疫情分布的主要经济体和国家来看呈现上升态势，欧美地区疫情增速有所改善，拉美地区疫情仍在反复。变异毒株的影响持续扩大。美国上周日均新增6.38万例，日均新增死亡328例，目前有超过90%的新冠新增病例来自于变异毒株。部分共和党占优的州成为Delta病毒主导疫情的重灾区。内华达、密苏里和佛罗里达的住院率呈上升态势。与之类似的是，欧洲部分国家新冠疫情新增病例中持续抬升。法国上周六单日新增2.5万例，创4月28日以来新高，而意大利方面则采取了相关防疫措施，从8月6日起，凡是出入人群拥挤的剧院、体育场或影院都需要持有绿色护照，也就是至少接种一剂新冠疫苗。不过新兴市场中东南亚与拉美仍面临严峻的疫情防控压力。东南亚疫情创历史新高，其中印尼与马来西亚疫情形势严峻。泰国确诊和死亡人数持续攀升。此外，阿根廷新冠疫情新增仍然呈上升态势。

从疫苗接种情况来看，全球疫情接种速率略有下降，部分发达国家接种加快，新兴经济体接种速率较上周显著下降。截止7月24日，欧洲和美国分别累计接种6.19亿剂和3.41亿剂。其中美国7月日均接种63万剂，较6月日均105万剂大幅下降，其中至少接种一剂疫苗的覆盖率达56.2%，完全接种覆盖率达49%。在Delta病毒的扩散下，疫苗的接种已无法抵御新增病例的增加，以色列方面报道辉瑞疫苗对Delta病毒的有效率已降至39%。由此来看全球疫情形势仍然较为严峻。美国方面越来越多的共和党人士开始公开转变立场，支持接种疫苗。随着住院人数开始增加，部分州如得克萨斯州的医疗资源也接近饱和。欧洲地区以德英法三国接种较高，分别累计接种8904万剂、8347万剂和6806万剂，按至少接种一剂占比看，英国、德国、法国分比为68.5%、60.3%和57.8%。随着法国日均新增病例显著上升，法国接种率也在稳步提速，目前远超德国与意大利接种率水平。与此同时，法国升级防疫规定，要求去餐馆和咖啡店的人群都需要出示免疫证明或其他接种记录。英国首相约翰逊在上周后半期态度有所转变，称出入其他拥挤性场所的人群都需要出示两针接种证明。新兴市场中智利接种疫苗速度加快，完全接种人口占比61%，位居世界第一。

图表5：全球新增确诊病例人数上升

备注：新兴经济体主要国家包括：巴西、印度、俄罗斯、印度尼西亚、土耳其、波兰、马来西亚。。

数据来源：Wind，宜信财富

图表 6：新兴与发达经济体接种率明显下滑

备注：发达经济体主要包括：美国、英国、欧元区；

数据截止：2021/7/24

数据来源：Our World In Data，宜信财富

欧洲：欧央行保持宽松政策，以实现新的通胀目标

7月22日欧洲央行宣布将维持主要再融资业务的利率，以及边际贷款和存款利率分别维持在0.00%、0.25%和-0.50%不变。政策决议声明重申，理事会预计本季度根据大流行病紧急购买计划(PEPP)进行的资产购买将大大高于今年前几个月的速度，维持资产购买计划至少到2022年3月。同时欧洲央行承诺实现2%的对称通胀新目标。

对于新的能胀目标，欧洲央行表示将维持关键利率水平保持在目前或更低的水平，直到其认为通胀率将远早于展望期结束达到2%，在展望期的剩余时间持久的达到该水平，并且其判断潜在通胀的已实现进展与通胀率在中期内稳定在2%相一致。这将意味在一定的时期内，欧央行将允许通胀适度高于2%水平，且在较长一段时间内维持低利率水平，且消除了在通胀目标达到2%之后市场对欧央行过早收紧货币政策的预期担忧。

大类资产走势回顾

股市：上周权益类市场表现不一

上周全球股市表现呈分化态势，其中MSCI发达市场指数上升1.6%，MSCI新兴市场指数下跌2.1%，标普500上涨2.0%，欧洲STOXX600上涨1.5%，香港恒生指数下跌2.4%。A股延续良好表现，中国沪深300下跌0.1%，创业板指上涨1.1%。

因原油市场协议的达成以及对Delta病毒担忧引发了全球避险情绪的升温，全球股市于周一开盘呈现大幅下跌态势，不过在避险情绪逐步回落之后，指数呈现稳步回升态势。避险情绪回落主要系市场对Delta病毒担忧的情绪缓解、市场对避险情绪的过度反应以及美欧相关经济数据向好有关。同时美国在两党对基建协商和财政部敦促提高债务上限的政策影响下，以及欧央行誓将低利率进行到底共同影响下，进一步提高了市场交易情绪。

新兴市场相关权益指数并未受到全球风险偏好的回升而得到提振，主要由于变异毒株的扩散对全球供给端造成了一定的冲击。同时由于新增病例的不断增加，市场担忧情绪也在逐渐升温。国内A股处于局部震荡区间，经济基本面保持稳定。我们认为A股未来将存在更多结构性的机会。下半年国内政策相对上半年将边际性放松，或对市场形成一定的支撑。

图表 7：上周全球主要股市涨跌不一

数据来源：Wind，宜信财富

图表8：上周各主要国家十年期国债收益率下行

数据来源：Wind，宜信财富

债券：各主要国家主权债收益率下行

上周主要国家主权债收益率呈现下行态势，美国、英国和澳大利亚10年期国债收益率分别下行1.4、4.2和8.7个基点至1.28%、0.58%和1.20%，系政策收紧预期减缓以及市场不确定性增加。中国10年期国债收益率下降3.6个基点至2.91%，反映出在经济动能减弱的情况下，市场存在一定的担忧情绪。

上周一因避险情绪的陡然上升，导致美债收益率大幅下行，在随后的交易日中随着风险情绪的提高呈现稳步回升态势，周度小幅下行维持低位。部分原因在于个别经济数据不及预期，造成短期内对美国经济持续恢复的干扰。同时在全球供应链与劳动力供给问题依然严峻的情况下，市场对美联储提前收紧货币政策的预期有所减缓。另外，欧央行发表鸽派言论，加速扩表的行为以及长期低利率的重申，也进一步拉低了债券收益率。中国方面，由于市场对下半年中国经济面临一定下行压力达成共识，导致市场对货币政策后期有一定的边际性放宽的预期，从而进一步压低了国债收益率。

外汇：上周美元指数上涨，非美货币呈现不同程度贬值

上周美元指数上行0.2%，欧元兑美元下跌0.3%，新兴市场货币指数下跌0.7%。G-10货币呈现不同程度贬值。

上周美元指数震荡上行，主要系欧洲疫情继续升级以及欧央行的鸽派言论。上周欧洲疫情限制有所宽松，疫苗接种速度放缓，变异毒株在欧洲的起势加剧了投资者对全球经济复苏的担忧，避险资金偏好进入美元等安全资产。与此同时欧洲央行在利率决议会议上维持鸽派基调，承诺将利率维持在低位更长时间从而提振通胀，令美元指数有所上升。其他主权货币在美元小幅走强的影响下呈下行态势。其中英镑下跌0.5%，系英国进一步取消疫情防控措施，叠加英国经济数据不及预期，共同加剧了市场的担忧致英镑呈下行态势。另我们需要关注到卢布上周有所升值，主要在于俄罗斯央行将基准利率提高100个基点至6.5%，这是俄罗斯今年第四次提高基准利率。俄罗斯央行表示俄经济今年第二季度已恢复至疫情前水平。俄央行上调基准利率旨在防范通胀风险。

原油：阿联酋与沙特有望达成协议，令原油价格下行

上周布伦特原油价格上涨0.7%，收于美元74.1/桶，WTI原油上涨1.76%，收于美元72.16/桶。上周原油市场经历了V型走势。上半周原油的大幅回落主要系欧佩克协议达成，叠加疫情反复使得市场担忧情绪发酵。而后半周则是在市场进行自我调节之后，原油市场交易回归到基本面影响层面。我们认为由于欧佩克协议于明年五月开始生效，因此即使在疫情出现反复的情况下，供给端将不会有太大的改善，单边价格不存在大幅下跌的基础。除此之外，美国EIA发布的报告显示，原油库存增长超出预期，这使得市场对需求的担忧有所减缓。我们认为此次原油市场的大幅波动更多是周初合约到期之时多空踩踏叠加流动性因素共同作用的结果。国内方面。近期相关的政策值得关注，一方面是第三批原油配额释放的节奏与数量，另一方面是近期市场传闻国储抛储释放了一部分战略储备以抑制油价。

图表 9：上周美元指数上行