本篇文章作者：邢杨 闫星月

美国经济展望：经济“滞胀”，政策更显“鹰派”

2022年一季度，美国疫情改善与经济朝常态化发展、通胀水平大幅攀升相伴，提高了市场对美联储全年加息次数和幅度的预期，然而美联储官员对加息节奏所表现出的分歧，加大了市场的不稳定性。尤其是2月中旬俄乌局势突变之后，对美国经济前景造成较大影响，为美联储货币政策收紧路径再添复杂性。

自2021年12月中旬起，因奥密克戎迅速传播，美国加大了防疫管控措施，不过致死率和重症率并不高。随着1月疫情显著改善，消费、投资、就业等均表现良好，经济结构逐步向常态化发展，即从商品消费向服务消费转移。在此背景下，通胀水平持续攀升，2月CPI同比增长7.9%，创40年新高，PPI同比增长10%，接近历史新高，对市场形成较强冲击，叠加俄乌局势突变，市场对高企的通胀水平有更长期预期，促使2022年全年美联储的加息次数预期高达7次，单次加息幅度预期达50BP。因此持续攀升的通胀令美联储在上半年的政策指引中更显鹰派。但从全年政策收紧路径来看，下半年美国经济走向或趋弱，使得美联储进退维谷。

展望2022年二季度，美国经济恐面临“滞胀”局面。一季度美国经济在主动补库、服务消费恢复以及住宅投资强劲三大动力支撑下保持一定的增速。不过二季度，预计俄乌冲突将持续扰动全球经济，美国通胀峰值推迟显现，货币政策更偏“鹰派”，会对需求产生较大压力，从而令支撑一季度的三大动力产生负面影响，加大经济增长回落压力。另外因欧美等国对俄罗斯所实施的金融制裁，恐对全球美元流动性产生扰动，增加市场波动。

综合判断，预计2022年美国经济向潜在增长水平回归面临阻碍，二季度同比增速达3.5%，全年增速3.5%（较年报下修0.5个百分点）。美联储上半年或采取偏鹰措施，下半年态度或逐渐转鸽，十年期国债收益率全年或在[1.8%~2.5%]区间波动。

“供给+需求”双因素支撑高位通胀水平

二季度通胀水平居高难下，主要来自供给和需求两方面的支撑，或令CPI高峰峰值推迟至二季度中期，整体来看，通胀中枢表现为前高后低，预计上半年位于[6.0%-8.0%]，下半年处于[4%-5%]。

供给因素推动：主要来自俄乌局势反复，恐令有所缓解的供应链瓶颈问题再度升级，体现在大宗商品的供给萎缩（主要指能源、工业和农产品），从而对交通运输、采掘工业、贸易等相关行业发展形成阻碍。俄罗斯和乌克兰均是资源大国，两国从交锋至和平解决不会一蹴而就，受其连续性的扰动，两国出口的原油、天然气、小麦、大豆等大宗商品向全球输出时可能遭遇供应受阻的情况，从而推动此类商品价格的上行。尤其是通胀分项中能源指数，此指数与通胀水平的相关性高达90%以上，因此能源和农产品价格的高涨会使得通胀分项中的相关指标难以在短期内回落，从而推迟通胀峰值回落的时间。

需求因素推动：主要来自于美国本身消费需求结构的正常化和住房相关价格的上行。就消费需求结构来看，商品需求推动逐步向服务需求转移，服务相关价格会到提升。疫情前，服务与商品消费支出占实际GDP的比重分别约为44%和25%，但在疫情后，商品实际消费支出占比明显提升，高达29%。自2022年1月中旬之后，美国新增病例呈显著下行态势，截止3月22日，七日平均新增病例低至3万左右，创2021年7月以来新低，且2月25日，美国放宽了对室内佩戴口罩的要求。目前公共和自驾出行、餐饮数据等基本恢复到疫情前水平，意味着未来商务活动、旅游、娱乐等相关服务行业将更加活跃，由此带来的相关服务消费将逐渐正常化，从而价格会得到提升。除此之外，需要关注租房价格上行对通胀形成的推动。美国劳工统计局今年对通胀分项进行了两年一次的权重调整，进一步调高了业主房等价租金和租房租金在核心CPI中的权重，从凯斯-席勒全国房价指数和zillow租金指数对自住房等价租金和租金的领先性来看，预计上半年住房相关通胀水平保持高增态势。而住宅和娱乐价格指数与核心CPI的相关性高达67%和77%，因此消费需求结构的正常化与住房相关价格会对核心CPI产生较大的上行压力。

经济上行动力趋弱

较高的通胀水平预期，不仅会对居民收入水平产生侵蚀，而且会加强美联储抗通胀的紧迫性，对就业恐产生负面影响，从而进一步降低居民消费意愿。虽然当前就业水平呈现改善态势，但与疫情前相比仍存在较大缺口，薪资增速水平也难以抵消整体商品价格和服务价格的上行。同时在美联储当前抗通胀的目标下，加息完全预期，利率水平的提升，也将加大融资成本上升，不仅会降低消费者对信贷的使用（比如住房、汽车等），也会降低企业资本支出的意愿。整体来看，还未完全恢复的就业、较高的通胀以及紧缩的货币政策会为仍在恢复的经济产生阻力，美国经济二季度面临消费、投资双动能趋弱的压力。

最高水平就业面临压力

二季度，就业水平即有进一步改善的预期，也面临货币政策更紧的制约。进一步改善的预期来自高接触式服务行业较快发展，就业缺口会持续收窄；制约来自2021年美联储所制定的新政策框架，其中对充分就业的定义为：不会产生持续压力，使价格稳定目标处于危险之中的最高水平就业。意味着，如果劳动力市场指标回到在委员会看来与充分就业目标大体一致的范围内时，政策将对通胀数据本身作出反应。从当前的环境来看，通胀已然成为美联储最重视的问题，在鲍威尔国会听证会中，也指出可能在通胀高企的时候实施更加收紧的货币政策，这必然会对实现最高水平的就业形成压力。

高接触式服务行业恢复，将促进劳动力需求的持续改善。根据劳工部2021年12月数据显示，职位空缺率高达6.8%，处于历史较高水平，其中休闲住宿、住宿餐饮行业空缺率分别高达9.9%、10.2%。从职位空缺量来看，2021年12月职位空缺数达994.6万人，同时12个月滚动均值的解雇率也处于2000年以来新低，可以看出，劳动力市场有大量的过剩需求。由于服务生产行业所吸纳的就业人数达到80%以上，预计在服务行业持续改善的情况下，将进一步增加劳动力需求量。

劳动力供给不足，就业缺口恢复缓慢，二季度末或得以弥补缺口。2022年2月数据显示失业率为3.8%，与疫情前相比，存在0.3个百分点差距；从非农就业数据来看有210万人的缺口；从劳动参与率角度来看，存在1.1个百分点缺口；同时离职率处于历史次高水平2.9%。由于前期政策补贴、疫情反复、高龄提前退休等因素，造成劳动力需求与供给的严重不匹配，导致薪资水平的快速增长。通过2022年前两个月非农就业数据表现来看，预计二季度实现缺口补足，不过从职位空缺率领先性来看，预计2022年全年时薪增速将呈现持续性上涨，或强化“工资-价格螺旋”效应，为通胀水平起到支撑。

消费需求动力不足

服务消费接力商品消费动能放缓。在个人消费支出中，高接触式服务消费（交通运输、食品住宿和娱乐）自2021年12月两年均值同比增长才得以转正，主要受到疫情反复、管控措施严格的影响。不过自2022年以来，随着奥密克戎毒性的降低，致死率、重症率的下降，以及疫情的显著改善，美国服务行业，尤其是旅游、娱乐、餐饮等相关服务行业得到了较好恢复，相关行业就业也得到了明显改善。

2022年前两个月新增就业人数较多的行业分别为休闲酒店、专业服务和教育医疗，相应的收入水平也得到提高，对一季度的服务消费带来明显提振。然而若从实际薪资变化来看，同比增长则进入负增区间，同时实际收入自2021年7月之后呈现缓慢回落态势，而名义收入水平则呈现持续的上行，两者之差反应了通胀水平对居民可支配收入的侵蚀。我们认为名义收入与实际收入分化会因通胀水平高企而进一步扩大，进而令服务消费恢复动能放缓。从消费者对未来消费意向的调查显示，大型家庭耐用品、汽车以及房屋等均呈现恶化态势，景气度几乎创有数据以来新低，对当前的经济状况信心也创2008年金融危机以来新低。另外也可通过非必需消费品的表现得以验证，其中汽车是定价相对较高的非必需品，自2021年以来，总实际消费已回归趋势性增长，而汽车仍低于趋势水平，主要是因高通胀，令价格敏感型消费者大幅降低了对相关非必需品的支出。这将对二季度服务消费的持续性增长产生阻力。

投资景气度或下降

补库周期虽持续，难抵高通胀及利率抬升的负面影响。2021年四季度拉动经济增长的主要动力来自于私人补库投资，对GDP环比增速的贡献度高达80%。但观察美国三大商库存与GDP不变价私人库存同比增长则有显著分化，主要因供应瓶颈问题。三大商库存的分化，一方面因批发商和制造商对产成品短缺预期和预防性囤积等因素呈现大幅补库态势，另一方面，因零售商物流运输受阻等因素回补缓慢，长鞭效应显著。由于零售商库存和采矿业、农业等其他库存占GDP不变价私人库存的40%左右，两者持续去化对零售商影响高于批发商和制造商补库的影响，令不变价私人库存持续在负增长区间。而零售商库存去化主要受到汽车及零部件库存去化的影响，可以看出若剔除汽车及零部件库存，不变价私人库存在2021年四季度已经呈现正增态势。

展望二季度，预计不变价私人库存补库周期实现主要来自终端零售商库存的回补，尤其是汽车及零部件的补库。由于消费者对非耐用品消费意愿下降的预期下，需求会回落，且随着芯片短缺问题的逐步缓解，汽车相关库存有望持续性增加，补库因素将对经济增长形成一定的推力。

然而，市场对二季度有更高的通胀预期，尤其是原材料价格的上涨，会对企业利润形成侵蚀，叠加美联储加息，使得企业融资成本提高，预计资本开支在二季度出现回落。对于房地产投资来说，新屋销售连续两个季度负增，同时利率的上行虽然将在短期内促进居民的购买需求，但在中长期会抑制居民的购买需求，尤其是在美联储加息以及缩减购债规模之后。另一方面财政刺激退坡，储蓄率逐步回归常态，个人实际可支配收入的降低，也会减少居民住房购买的意愿。

贸易逆差扩大形势有所改善

2022年1月美国进出口贸易逆差飙升9.4%至897亿美元，创历史新高，主要因国内经济活动恢复、企业主动建库，令国内需求量高于海外经济体恢复带来的需求量，贸易逆差扩大可能拖累一季度经济增长。

不过，我们认为二季度贸易逆差持续扩大态势或改善，主要得益于疫情持续好转利于海外其他经济体经济活动的恢复，从而有利于美国货物和服务出口的双重改善。另外，受到俄乌军事冲突的持续性影响，将增加欧盟以及其它经济体对美国能源需求的依赖。根据2021年贸易数据来看，美国成为欧洲最大的液化天然气供应国，占欧盟成员国（EU-27）和英国所有液化天然气进口量的26%；2022年1月，美国液化天然气占欧洲当月全部进口量的一半以上。预计后期欧洲对美国液化天然气的进口量将进一步增加，叠加天然气价格上行，会对美国出口数据形成支撑，从而使得贸易逆差扩大形势有所改善。且3月25日，美国与欧盟达成一项大额天然气计划，即到2022年底向欧盟供应至少150亿立方米液化天然气的计划，这项供应计划将有助于实现欧盟3月设定的目标，即替换目前由俄罗斯供应的500亿立方米天然气。

债务压力加大，货币政策收紧路径复杂化

拜登政府推进的各项法案，加大财政赤字压力。2021年拜登政府正式签署了价值1.2万亿的《基础设施投资和就业法案》，对于1.75万亿的《重建美好未来》法案仍待参议院投票。由于两党及民主党内部对《重建美好未来》法案中部分内容有分歧，增加了法案通过的难度，2022年2月拜登民调支持率下降至39.8%，若拜登政府希望在中期选举前支持率得到较高的提升，可能需要通过《重建美好未来》法案的进一步缩水而落地。另外，3月10日，美国国会参议院通过了一项全年1.5万亿美元的政府支出法案，以避免政府停摆，同时将提供136亿美元应对俄罗斯入侵乌克兰。

美国债务压力加大。根据美国国会预算办公室（CBO）评估，2022年债务利息支出预计为3055亿美元，根据现行法律，2022财年至2031年的利息成本总额将达到5.5万亿美元。根据当前所持有的国债总额来看，平均利率水平为1.12%，处于有数据以来最低水平，显示目前较高的利息支出是因高负债水平导致。随着美联储开启加息周期，叠加通胀的高位运行，利率水平将不断提升，从而增加利息支出，进而增加年度预算赤字。根据CBO评估，利息支出/GDP将在2027年之后达2%以上，若利率上升快于于CBO预测的预测，利息成本将更高。根据美国尽责联邦预算委员会(CRFB)计算，若利率高出现行利率水平2.0个百分点，平均每年利息成本将增加3750亿美元。在2022财年至2031年期间，利息支付总额将达到9.2万亿美元，债务占国内生产总值（GDP）的比重可能会达到创纪录的120%，十年期预算赤字增加将多达4.2万亿美元。

货币政策收紧路径复杂化，维持美联储对货币政策态度前“鹰”后“鸽”的表现。一季度因服务消费价格的上行与俄乌局势的爆发，导致美国通胀水平持续攀升，美联储通过模型测算以及市场主体调查，预计未来1年通胀预期将在3-6%之间，显示市场对通胀处于较高的水平有比较强的预期。在此背景下，抗击高通胀不仅成为美联储的首要目标，而且成为美国的一项政治任务。根据CME联邦基金利率期货显示，截止3月21日市场预期美联储会加息近8次。在3月的FOMC议息会议中美联储上调联邦基金利率25bp至0.25-0.5%目标区间，并暗示全年可能加息7次以及5月份开启缩表。在随后鲍威尔的演讲中，他提出在一次或多次会议上将联邦基金利率提高25bps以上是合适的，可以看出当前美联储的基调是非常鹰派的。预计在二季度之前，美联储或累计加息100个基点，即每次议息会议均可能加息，且加息幅度将超过25个基点，对于缩表进程，预计最快于2024年一季度完成。

关于货币政策路径复杂化的主要因素在于，二季度美国经济恐陷入“滞胀”格局，面临上行动能趋弱的可能，在利率水平持续攀升的情况下，可能会对就业、经济增长形成压力，从而为后期的货币政策进一步收紧产生阻力。对于缩表而言，预计整体的缩减计划会根据3月议息会议按部就班。在2014-2019年期间，美国资产负债表规模占名义GDP比重平均约为23%，在疫情后上升至35%，若要实现货币政策的正常化，整体的资产负债表规模占名义GDP比重应下降至20%左右。根据财政部借款咨询委员会（TBAC）预测，若美联储于2022年7月开始缩表，中性预测下，美联储将用六个月将每月缩减速度提升至最高水平，即美债和MBS每月分别减少600和300亿美元，将在2024年10月资产负债表规模占GDP下降至23%水平后停止缩表。

美国经济增速预测：二季度3.5%，2022年下修至3.5%

二季度美国经济恐面临“滞胀”局面，美联储上半年或采取偏鹰措施，下半年态度逐渐转鸽，四个季度的平均环比折年率在2.6%左右，二季度同比增速达3.5%，2022年全年增速下修至3.5%（较年报下调0.5个百分点）。

欧元区经济展望：俄乌局势拖累经济持续恢复

2021年四季度，欧元区环比增速虽不及前期，但最终恢复至疫情前水平。2022年一季度受到奥密克戎病毒爆发的影响，欧元区各国实施了新限制措施，对服务行业形成短期冲击，随着后期疫情的显著改善，服务行业呈现回暖态势，劳动力市场复苏强劲，不过受到供应扰动的影响，企业和住房投资、出口仍受到抑制，且因俄乌紧张局势的影响，通胀水平不断走高，对居民和企业信心形成了打压。欧洲央行因通胀水平偏离了目标水平，也显示出鹰派基调。

展望二季度，欧元区经济增长恐将受到俄乌局势的拖累。俄乌局势的拖累将体现在三方面：一是能源成本的攀升，对居民实际可支配收入的减少和企业利润的挤压；二是，体现在政局不稳定下，对金融市场产生的扰动以及对未来居民支出和企业投资景气度的恶化；三是，体现在加剧了供应链瓶颈问题。在经济可能陷入衰退的景象下，欧洲央行将抗通胀作为首要任务，放大了对经济增长下行的容忍度，将缩减资产购买计划行动提前，并承诺若中期通胀预期不回落，会在今年第三季度结束购债，提高了今年加息的可能性。

综合判断，我们认为2022年上半年欧元区经济活动和需求可能保持低迷态势，较高的通胀水平制约了消费和投资，俄乌局势增加了金融市场波动以及供应链中断风险。预计二季度同比增速达3.4%，全年增速3.5%（较年报下修0.2个百分点）。德国和法国作为欧元区的前两大经济体，预计二季度GDP同比增速预期分别为2.4%和4.9%，2022年全年德国和法国GDP增速预期分别为3.0%和3.5%。

能源成本上行对各经济部门形成制约

供应链紧张或加剧

在2022年全年展望中我们预期，欧元区受疫情动态恶化影响，供应链瓶颈持续时间会晚于全球好转一个季度左右。然而当前受到俄乌地缘局势的影响，欧洲国家与俄罗斯相互制裁，又因欧洲能源与金属原材料严重依赖于俄罗斯（原油、汽油柴油和天然气总计50%以上来自于俄罗斯，60%以上的镍、30%以上的煤和钢铁供应均来自俄罗斯），这将导致欧洲的能源供给中断、原材料短缺，令生产受限的企业比例再进一步提高。通过纽约联储对欧元区供应链瓶颈压力测算，至2022年2月供应链压力指数小幅回升，可预期到俄乌局势的不明朗将在未来进一步推升此指数。

直接影响：超低通胀时代的结束

2021年因新冠肺炎疫情的影响，导致商品与服务的供需错配、能源成本的上升，通胀水平持续抬升，年均通胀率为2.6%，脱离了欧洲央行的锚定利率水平2%。进入2022年之后，俄乌局势的突变，使得欧洲国家与俄罗斯相互制裁，能源成本大幅上升，叠加供应链或加剧，进一步推升了欧元区的通胀预期水平。2022年2月欧元区调和CPI同比增长5.8%，其中能源价格同比增幅超过31%，其组成部分天然气和电力价格的上行是推动的主要因素。根据洲际交易所（ICE）原油、电力和天然气期货远期价格显示，在2022年底可能将自高位回落，至2023年春季将大幅回落。与此同时，相关的食品和服务通胀率均有所抬升，一方面可能部分反映了与能源价格飙升有关的投入和生产成本的上升；另一方面，反映了重新开放带来的服务行业价格的上行。根据欧洲央行2022年第一季度专业预测者调查，长期通胀预期从前两轮调查的1.9%和1.8%进一步上升至2.0%。预计2022年上半年欧元区通胀水平将保持在5%以上水平，下半年或回落至4%左右。

间接影响：对内需部门形成的抑制

对居民购买力的侵蚀。2022年1月之后欧元区疫情得到显著改善，各国取消限制，进一步实施开放，餐饮、旅游、零售等服务行业部门均有所改善，也促进了劳动力市场较好恢复，消费者信心指数、服务业PMI均得到明显提升，家庭收入也得到就业和工资增长的支持。然而2月之后，地缘局势的影响以及高通胀水平，对消费者信心再次产生冲击，尤其是能源相关的产品，包括食品、运输、货物和消费服务，对居民可支配收入形成严重侵蚀。另外，因原材料价格上升，也会导致企业生产成本提高，企业利润率恐遭到压缩，从而可能迫使企业将生产成本的增加转嫁给消费者。

对企业利润的压缩。因供应链问题的加剧以及原材料成本的飙升，直接增加了欧洲企业的生产成本，降低了能源密集型企业的现金流。同时因俄乌战争的影响，加大了欧元区金融不稳定风险，令欧元贬值，使得投资前景低迷。作为欧元区第一大经济体的德国，机械设备制造、汽车产业作为主要支柱产业，所需大量的金属原材料（镍、铝、钯金等）主要来自俄罗斯，俄乌局势的持续恶化，导致此类原材料的价格大幅上行，尤其镍，作为电池电芯的主要构成部分，导致伦敦金属交易所的镍价飙升至创纪录高位，两日暴涨250%,使得伦敦金属交易所被迫暂停镍交易。可以看出，随着俄乌战争局势时间的拉长，不仅会进一步提升价格，而且可能会导致这些原材料供应链中断，从而影响汽车零部件以及整车价格的上涨，进而对德国，乃至整体欧元区经济形成创伤。

对贸易的限制。根据2021年欧元区出口数据显示，俄罗斯是欧元区出口的第八大国家，同时欧元区大宗商品进口又严重依赖于俄罗斯，俄乌冲突引发了欧元区国家与俄罗斯经济和金融的相互制裁，不仅对全球贸易增长带来压力，也势必对欧洲地区贸易形成较强的限制。从贸易角度来看，不仅加大了能源、粮食等大宗商品的供给及价格波动外，而且还导致了关键运输通道的不稳定。从欧洲主要地区向俄罗斯进口的中间品来看，东欧及部分西欧国家依赖度较高，尤其像波兰、希腊、意大利、德国等国家。主要集中在矿物及采掘业、化工及非金属矿物制品、建造业和基本金属及金属制品。

财政支出或加大，货币政策略显“鹰派”

能源安全和国防支出或加大。俄乌紧张局势的持续蔓延以及不断攀升的通胀水平给居民、企业和贸易环境均产生冲击，目前已有部分国家采取了补偿措施，但其措施相对有限。3月10日在法国凡尔赛宫举行的欧盟领导人非正式峰会中，有官员表示，欧盟当前正在讨论未来可能联合大规模发行债券，为能源安全和国防支出提供资金，以应对俄罗斯入侵乌克兰的影响。此外，在2021年欧盟更新了2021-2027年1.211万亿欧元的长期预算和8069亿欧元的下一代欧盟计划，其中复苏基金中仍有1500亿欧元贷款尚未开发，这将可能通过建立新的机制来为转型能源和国防政策提供资金。

另外，由于俄乌局势的影响，导致俄罗斯向欧洲供给能源有限，预计欧盟将从内外部寻求解决方案。

• 就内部而言，为了减少对俄罗斯能源的依赖，最大的可能是会倒逼欧盟加快绿色新能源的转型步伐，尤其是对太阳能、陆上和海上风电项目以及核能的建设的计划。对于改建或新建输油管道、码头等等基础设施等，我们认为由于工程周期时间比较长、所花成本较高，且建设过程中需要进行大量的地质检测和排查，具有较高的不确定性，预计短期内欧盟出台相关建设政策的概率比较低，但从中长期角度而言，预期欧盟会将此方案纳入考虑范围，但需要经过审慎的安排。

  
  

• 就外部而言，美国与欧盟将达成相关能源供给计划。3月25日，美国与欧盟达成一项大额天然气计划，即到2022年底向欧盟供应至少150亿立方米液化天然气的计划，这项供应计划将有助于实现欧盟3月设定目标，即替换目前由俄罗斯供应的500亿立方米天然气，不过预计欧盟会承担相对较高的价格，从而是加大政府、居民和企业的支出。同时，美国液化天然气也无法完全取代俄罗斯管道天然气，主要因美国液化天然气大部分是长协交易，供应亚洲市场，无法全部转供欧洲市场。

高通胀令货币政策或显“鹰派”。在3月议息会议中欧央行维持基准利率不变，不过将提前从二季度开始削减资产购买计划（APP）净购买量，并暗示结束购债后将逐步加息。欧洲央行行长拉加德表示，俄乌冲突推高能源和商品价格，破坏国际商业活动并削弱信心，对欧元区经济活动和通胀产生实质性影响，具体影响程度将取决于冲突进展、当前制裁措施影响以及可能出台的后续措施。不过拉加德对经济增长仍表示出乐观态度，认为2022年有望实现较强增长，但低于俄乌冲突前的预期。整体来看言论较市场预期更显“鹰派”，欧洲央行将抗通胀作为首要任务，放大了对经济增长下行的容忍度，将缩减资产购买计划行动提前，并承诺若中期通胀预期不回落，会在今年第三季度结束购债，提高了今年加息的可能性。

欧元区经济增速预测：二季度3.4%，2022年下修至3.5%

综合判断，我们认为2022年上半年欧元区经济活动和需求可能保持低迷态势，较高的通胀水平制约了消费和投资，俄乌局势增加了金融市场波动以及供应链中断风险。预计二季度同比增速达3.4%，全年增速3.5%（较年报下修0.2个百分点）。德国和法国作为欧元区的前两大经济体，预计二季度GDP同比增速预期分别为2.4%和4.9%，2022年全年德国和法国GDP增速预期分别为3.0%和3.5%。

英国经济展望：货币政策趋紧步伐或放缓

通过支出法与生产法衡量的2021年四季度各经济部门来看，均未恢复至疫情前水平，主要因奥密克戎病毒爆发对经济形成抑制，不过对整体经济活动影响有限。2022年一季度，疫情好转下服务行业回升，消费者支出增加，经济增速水平将恢复至疫情前水平。政策方面，因经济增长有较好基础，而能源价格与大宗商品价格大幅上涨，推升通胀水平，迫使英国央行连续三次利率决议加息，并在2月底结束量化宽松。

展望2022年二季度，高通胀及地缘政治影响将令经济增速放缓。根据货币政策委员会(MPC)中心预测在4月将达到7.25%的峰值，其中能源和商品价格的贡献高达四分之三。同时鉴于劳动力市场供给紧缩，将推动基本薪资的增长，从而进一步增强企业成本压力的上升，企业利润压缩最终会令企业将成本上涨压力转嫁至消费者。另外，在受到能源和大宗商品价格大幅增长的影响下，未来需求增长或放缓，MPC预计短期内需求增长将低于潜在供应，基于利率市场路径，失业率或于二季度开始上升，对于居民消费者而言，将面临实际总收入和支出的双重不利影响。而出口方面，由于疫情及供应链中断，导致出口仍远低疫情前水平，且因英国-欧盟货物贸易的新海关程序于2022年初实施，增加了检查和管理程序，可能在短期内对贸易造成压力。根据多佛重型货车数量指标显示，2022年初几周的货运量有所下降。

短期内财政支持加大，中期内货币政策趋紧步伐或放缓。短期内，财政支出会加大内部和外部的支出力度。对内而言，因能源成本攀升，财政部2月初宣布了一揽子扶助计划，以支持生活成本不断上涨的脆弱家庭。可预期，二季度随着企业成本压力加大，财政部亦或采取一定的支持计划。对外而言，因俄乌冲突影响，英国政府向乌克兰提供了一系列经济、人道主义和防御性军事援助。货币政策方面，因面临通胀上行风险以及对未来经济增长的担忧，英国央行货币政策趋紧步伐或有所放缓。不过根据MPC的惯例，预测基于金融市场暗示的银行利率，到2023年年中利率水平或上升到近1.5%。

英国经济增速预测：二季度3.2%，2022年下修至4.3%

展望二季度，能源和商品价格将推升国内成本压力，消费、投资和出口均会受到抑制，预计二季度经济同比增速达3.2%，2022年全年同比增速或达到4.3%（较年报下修0.5个百分点）。

日本经济展望：政策支持经济稳定增长

预计2022年一季度日本经济完全恢复至疫情前水平，国内受疫情影响采取了限制性措施，将对私人消费的持续性改善产生负面影响，不过受益于海外经济的整体复苏以及供应链缓解会对工业生产形成提振，叠加低基数影响，日本一季度经济增长仍能保持较高水平。

展望2022年二季度，财政措施将支持消费和投资成为日本经济增长的主要支撑。与海外其它国家一样，日本也会受到全球能源价格飙升、大宗商品价格上涨的影响，进而推高国内的通胀水平，不过通胀所带来负面影响远不及其它国家显著，主要与日本长期处于通货紧缩状态有关。虽然居民实际收入和企业利润仍会受到能源及大宗商品价格上涨影响，但随着疫情在国内外的影响逐渐减弱，日本限制措施有望于二季度进一步放开，且日本居民储蓄率处于相对高位，也有利于抵消通胀带来的负面影响。另外日本政府在2022财年预计进行107.6万亿日元的财政支出，为有史以来最大规模，或推出提高居民收入以及减轻企业成本压力的有效计划。在企业方面，随着供应限制的影响减弱，在稳定的外部需求及低利率环境支持下，出口和生产预计将稳步增长。

政策层面，财政政策和货币政策仍然保持积极宽松态度。2021年12月日本政府公布了2022年财政预算约为107.6万亿日元，并于2022年2月通过了这份预算案，这项预算专款将应对新冠肺炎疫情、为未成年人和企业提供补助、为促进旅游业提供资金、促进绿色和数字化转型的增长，以及促进加强供应链弹性部门等措施。货币政策方面，将保持相对宽松态势，收益率曲线维持在零附近。日本央行决定以利率差异为激励手段，向绿色项目提供贷款或投资的金融机构提供支持，该计划将于2021年12月投入使用，并持续到2031年初。央行行长黑田东彦表示不会因成本推动型通胀而收紧政策。

日本经济增速预测

在财政和货币政策对经济的双重支持下，预计高通胀对整体经济增长的侵蚀程度不会太大，同时在疫情持续好转和供应链瓶颈缓和的情况下，预计二季度经济同比增速达2.0%，2022年全年同比增速或达到2.6%（较年报下修0.3个百分点）。

新兴经济体展望：高通胀与债务压力制约经济增长

2022年2月中旬前，因疫情改善与供应链瓶颈好转，推动了新兴经济体经济增长恢复，也带动了通胀水平走高，多国连续提高政策利率水平，以应对高通胀与来自发达经济体加息导致的流动性紧缩问题。然而，2月中旬之后，俄乌局势升级，引发大宗商品价格持续走高，新兴经济体通货膨胀率飙升，与此同时美元指数的大幅走高，也令本币出现不同程度的贬值，使得金融环境极其不稳定，让本就疫后复苏滞后的新兴经济体经济增长进一步受挫，以及不得不努力应对从债务到通胀的一系列不确定性因素。

展望2022年二季度，俄乌局势催化油价飙升，新兴经济体面临高通胀、债务压力、金融动荡等风险因素，对二季度经济增长形成拖累。由于俄罗斯和乌克兰供应着欧洲、中亚、中东和非洲少数经济体进口小麦的75%以上，这些经济体将更容易受到来自俄乌战争引发的谷物和种子生产或运输中断的影响。尤其是对于低收入国家来说，供应中断以及价格上涨可能导致饥饿和粮食不安全加剧。与此同时俄罗斯还是能源和基本金属的主要供给资源国，这些商品供给的急剧下降将阻碍建筑、石化和运输等行业发展，同时也会加大对外贸易压力，从而拖累经济增长。根据世界银行估计，若油价上涨持续数据上涨10%，可能令高度依赖进口大宗商品的发展中经济体经济增长减少0.1%。除此之外，俄乌冲突也引发了金融市场巨震，市场避险情绪的持续攀升，导致资本从新兴经经济体中流出，引发货币贬值、股价下跌以及债券市场风险溢价上升。这将给债务水平较高的新兴经济体带来巨大压力，也将面临更高的偿债义务。

就政策而言，新兴经济体各国央行为了应对通胀飙升，不得不快速收紧货币政策，将进一步加剧金融市场压力。不过财政方面，新兴经济体预计得到国际组织的援助。近期，世界银行集团与国际货币基金组织（IMF）合作，正在迅速采取行动，向乌克兰和其他受影响国家提供援助，将在未来几个月提供约30亿美元的一揽子支持计划，以遏制经济风险。

新兴经济体经济增速预测

二季度新兴经济体受制于俄乌冲突的影响，面临高通胀、债务压力、金融动荡等风险因素，将对二季度经济增长形成拖累，预计新兴经济体（包括中国）同比GDP增速为5.0%，2022年全年增速约为4.7%。