作者 | 宜信财富资产配置委员会

2020年全球经济和市场在疫情“黑天鹅”的冲击下大起大落。新冠疫情2月份在中国爆发，随后向全球范围扩散，中国的疫情在3月以后逐渐得到控制，但海外疫情却历经多次高峰。截至2020年年底，全球单日新增病例数已经突破73万人次，累计确诊超过7450万人，死亡人数超过165万人。为避免新冠疫情的持续传播，全球各国采取了停产停工、居民居家隔离措施，对经济带来巨大压力。全球经济在2020年二季度陷入了历史上最大程度衰退，发达经济体GDP同比下滑23.1%，新兴经济体GDP同比下滑4.3%。虽然在财政货币政策大力支持以及疫情常态化背景下，各国经济在三季度纷纷触底反弹，但距离疫情前期的水平还有很大距离。尤其是欧洲地区四季度疫情的突然爆发，将刚刚复苏的经济再次拖入衰退。

我们看到各国政府和央行在疫情爆发初期均采取了及时且积极的支持性措施，有效缓解了市场的流动性危机，防止了经济的进一步下滑。全球各国政府推出了大规模的财政援助政策，央行也施以极度宽松的货币政策来配合。美国的财政刺激规模高达3万亿美元，占2019年GDP的15%，德国、日本的财政刺激规模均超过2019年GDP的35%。货币政策方面，包括美联储、欧央行、中国人民银行在内的主要央行2020年合计扩表规模超过8.8万亿美元，远超过2009年-2014年美联储三轮量化宽松期间的合计7.3万亿美元。综合来看，发达国家财政刺激规模占GDP比重约为20%，显著高于新兴市场的5%；发达国家的货币宽松以量化宽松为主，而新兴市场货币宽松以降息为主。总体上，发达国家的刺激力度比新兴市场更大，这也导致发达国家在三季度经济回升幅度达到15.2%（环比折年率），远高于新兴市场的0.6%。

中国疫情爆发最早，经济下滑和复苏也早于海外其他国家。2020年一季度GDP增速为纪录最低-6.8%，二季度转正，且下半年继续回暖。2020年全年中国预计将实现2.3%的增长，是主要经济体中唯一正增长的国家。中国经济在复苏过程中体现出以下几个特点：一是进出口保持较高增速。其中，出口增速不断超预期，除了在海外疫情恶化情况下防疫物资和居家办公需求的带动，还受到海外疫情阶段性好转下家具、服装等产品需求回升的支撑。二是相比于消费，投资表现出了较大的韧性。疫情冲击了居民消费和服务，导致消费对经济的拉动作用创纪录最低，而资本形成项则在房地产投资的带领下，成为2020年中国经济的主要引擎。三是人民币下半年持续升值，这与中国疫情管控较好，经济快速修复、美元走弱、中美贸易冲突缓解、中美利差扩大、经常项目顺差扩大等多重因素有关。

疫情的爆发和政策的刺激带动2020年全球资产经历了过山车行情。3月份全球股市、信用债、大宗商品等风险资产价格大幅下跌，而3月底后这些资产又纷纷快速反弹，下半年各类自从基本延续了反弹的趋势。自3月23日美股触底至年底，风险资产表现显著强于传统避险资产：美国标普500指数和中国沪深300指数分别累计上涨了68%和42%，原油反弹了近90%，全球房地产信托回升了51%；避险资产的代表主权债的表现最弱，平均涨幅不到1%，黄金的涨幅在20%左右。从2020年全年整体表现来看，各类资产表现的排序为：黄金>股票>债券>另类资产>美元>商品。其中，中国A股表现好于发达国家股市，也好于整体新兴市场股市，沪深300已经连续两年为各类资产前两位。债券资产中，投资级债的表现好于主权债，也好于高收益债。

展望2021年宏观经济全球经济或共振复苏，但疫情的控制仍决定了复苏节奏。2020年新冠疫情导致各主要国家供需受到冲击，企业库存降至金融危机以来相对低位。率先走出疫情阴霾的中国在国内外需求的驱动下，开启了新一轮补库存周期。2021年随着疫情的常态化和疫苗逐渐推广，预期欧美国家将陆续进入补库存阶段，全球需求将出现显著增长。同时，2021年各国还会有新的财政扩张政策出炉，包括美国新一轮紧急援助措施和其他财政刺激政策，欧洲复苏基金落地，中国的需求侧改革等，货币政策也会维持在当前极度宽松的水平。这些因素将促进全球经济共振复苏，而各国复苏的快慢和力度，仍与新冠疫苗何时大规模接种有直接联系。

目前多款新冠疫苗已经进入最后的检测阶段，但即便有效疫苗能够很快推出，疫苗在不同经济体的生产、分配、接种以及抗体的稳定性等因素均会对后期经济能否全面企稳起到了决定性作用。在基准假定下，疫苗或于2021年三季度在发达国家大范围推广，四季度在新兴经济体中普及，全球经济将在三季度加速上行。

我们预计，2021年全球经济增速或达4.6%，2019年和2020年分别为3.0%和-4.1%。2021年发达经济体的GDP增速或从2020年的-6.0%回升至4%，新兴市场国家或从-2.8%上涨至5.0%。如果因为疫苗产能不足、不良反应过多而导致疫情控制进度延后，全球经济复苏的进程也会放缓。在偏悲观的假定下，预计2021年全球、发达经济体和新兴经济体的GDP增速分别为3.8%、3.5%和4.0%。同时，我们也提示经济复苏中可能存在的一些制约因素或风险，包括失业率居高不下、企业违约数量可能在补贴到期后大范围爆发、新的财政刺激政策可能不及预期、通胀超预期上涨导致货币政策难以维持宽松等。

2021年是中国实施“十四五”规划以及2035年远景目标新起点，是开启“第二个百年”奋斗目标、全面建设社会主义现代化国家新征程的元年。未来政策的重心将在：结构性改革和双循环格局构建，为实现高质量发展打好基础。因此我们预期在新的百年目标开启之年，虽然疫情相关政策将逐步退出，但货币和财政政策不会过度收紧或放松，指导或将更加精准，整体以平稳市场预期为主。2021年，中国的财政政策更加注重提质增效，疫情相关补贴政策的退出、地方政府债务率压降等因素或令广义财政赤字下降；货币政策将继续回归常态，在“把好货币供应总闸门”、“保持宏观杠杆率基本稳定”的基调下，根据经济恢复程度和市场流动性水平小幅调整。在“需求侧改革”的号召下，2021年消费或再次成为中国经济的主要推动力，但也不会带来明显的通胀压力。预计2021年中国GDP增速将达到9.4%，高于2020年的2.3%。社会融资存量增速从2020年年末的13.5%左右回落至2021年末的11.9%左右，CPI中枢从2.4%下降至1.5%。

对于2021年大类资产配置我们建议把握经济复苏阶段的资产轮动机遇，同时关注更长期的投资主题。

2021年全球经济周期进入复苏阶段，从历史经验来看，经济复苏周期中，各类资产的表现排序为：股票>商品>债券>黄金>类现金。在股市中，发达国家股市表现好于新兴市场股市；在债券中，新兴市场高收益债表现最佳，其次是发达国家高收益债、新兴市场投资级债、发达国家高收益债。对应于2021年，可能中国A股不会再像2020年那样领涨全球股市，但也会有不错的表现，其他2020年涨幅较小的股指或许有更强的补涨力量，我们更看好香港股市的表现。随着违约风险的逐渐缓和，高收益债的表现或好于投资级债和主权债，我们相对看好收益率存在下行空间的新兴市场高收益债。商品中，以铜为代表的品种持续受益于全球需求回暖，但我们仍建议规避原油等供给端不确定性巨大的商品。

我们更看好人民币资产。由于美联储史无前例的大规模量化宽松措施，以及全球经济复苏带来的避险需求下降，美元在2021年或继续下行，2021年年底美元指数或回落至89左右。更长时间看，美国经济和政治地位的下滑以及数字货币等替代品的挑战均会对美元施加下行压力。相比之下，人民币国际化和升值的趋势不会改变，人民币资产也随着多项互联互通政策的落地和海外指数的纳入，对外资的吸引力不断增加，中国的股票和债券资产在全球资产配置中的比例将长期提高。

我们继续强调未来十年的科技创新主题，以人工智能、云计算、大数据、5G、物联网、区块链、自动化、生物制药等技术为代表的新一代科技将引领时代的发展的变革。我们建议投资者通过优秀的市场化私募股权母基金参与这些赛道的长期投资，赢得创新红利。

2021年我们的十大核心投资主题是：

具体到各大类资产，我们2021年投资策略观点总结如下：

图表 1：2021年大类资产配置比例

数据来源：Bloomberg，IMF，WOB，OECD，宜信财富